楊玉川
經由 在 4月 7, 2021
(|)
16 閱讀

 

(2021-4-8 稻穗)

必須承認,拜登還是很拼的,也抓得住重點。以79歲高齡的老弱之軀,還要為了美國的利益四處奔波,挺不容易。上任以來,美國的疫苗接種工作明顯加大了力度,效果也很明顯。3月25日,拜登於白宮召開了上任以來首場總統新聞發佈會,宣佈已經在上任的第58天提前兌現了承諾——即上任100天完成1億劑新冠疫苗接種的目標,並將在上任100天內完成2億劑新冠疫苗接種目標。另一方面,拜登政府於3月11日成功推出了1.9萬億美元的“美國救助計畫”,給美國經濟打了一針強心針。接著3月31日,再接再厲的拜登又宣佈將推出超過2萬億美元的基建計畫。

隨著疫苗接種大面積普及,估計美國整體將在未來一到兩個月達到群體免疫的效果,疫情有望受控,加上這麼多錢砸下來,經濟正常恢復疊加資金刺激,一時間美國經濟的前景似乎一片大好。

但是,世界上的事情從來都是說易行難。美國想大撒金錢刺激經濟、重修基建固然很好,但是能否順利推行,卻不是僅靠良好意願,拍拍胸口、表幾句決心就可以解決的。

宏觀而言,美國靠著軍事霸權、美元霸權、科技霸權在全世界賺了多年的容易錢,實體經濟比例越來越低、虛擬經濟比例越來越高,底子已經虛了。雖然表面看仍然強大無比,是世界第一強權,其實內裡矛盾越來愈多、越來越尖銳,大勢已經走下坡了,要想重新振作,並不容易。

具體而言,拜登政府先花1.9萬億美元救助經濟,再想推動超2萬億美元的基建計畫,需要大量資金,但是美國已經債臺高築,錢從何來呢?

照拜登的計畫看,錢的來源無非是兩條:短期主要靠發債籌措;長期靠加稅彌補。不過一說到加稅,原則上支持投資基建的共和黨馬上翻臉,共和黨領袖麥康奈爾表示,考慮到“大規模增稅”以及其對國家債務的潛在影響,“我不太可能支持拜登的基建計畫”。

共和黨反對加稅,意味著拜登的基建方案共和黨不會支持。共和黨不支持拜登方案,拜登就只有兩條路,或者是不理共和黨,單靠民主黨議員強行通過方案;或者是與共和黨妥協,找到一個能夠讓共和黨滿意的折中方案。從現在的情況看,由於根據預算法規定,動用“預算和解”(可以讓民主黨強行通過法案)程式有次數限制。今年僅剩一個法案可動用該程式,且需留給聯邦政府2022年財政預算使用。因此估計在10月以前,拜登的基建法案都難有大的進展,除非拜登願意不加稅,與共和黨妥協,不過這個可能性不大。

加稅估計不順利,發債可能同樣未必順利,因為天量美債的大買家現在在減少而不是增加。

對當今的美國政府來講,發債最好能達到:‘規模足夠大,利息足夠低’的效果,這樣一來,美國政府可以有足夠的錢花,又不會有很重的債務負擔。但是,願望很豐富,現實很骨感,又想發足夠多的債又想有足夠低的利息看來不那麼容易實現。

根據IMF的資料,去年第4季,美元在全球外匯儲備佔比跌至59%,創25年來最低,按季下跌1.5個百分點,連跌3個季度。美元占全球儲備的比例下降,說明其他國家對美元資產的需求較之前下降,而與此同時,2020年美國國債創下近28萬億美元的新高,預計2021年很可能突破30萬億美元,說明發債的需求激增。一方面是其他國家對美債的需求下降,另一方面是美國國債的供應大增,如果美聯儲不加干預的話,勢必造成對美國國債的拋售,迫使國債利率上行。實際上,近期美國國債息率的急漲,雖然市場普遍認為是由於憧憬經濟復蘇帶來通脹預期上漲所致,但美債買家減少也是一個重要原因。

但是,利息上漲過多又會困擾美國的財政收支。以30萬億國債的規模計算,利息上升1厘,將增加3000億美元的美國利息開支,而美國2020年的財政收入僅3.6萬億美元,上升2厘,利息開支將增加6000億美元,接近美國財政收入的17%。如此巨大的利息支出,相信即使富如美國也難以長期承受,因此,從利息開支上大致可以斷定,美債利率的上漲空間恐怕很難超過2%。美國10年期國債息率從去年的水準到現在已經上升了接近1厘,估計未來再度急漲的機會下降。另外,國債利率上市雖然有助於吸引更多的美債買家,但實際利率上升必然對經濟復蘇造成負面影響,對尚在恢復的美國經濟造成打擊。

由於受制於利息開支,美債息率很難大幅上漲,因此,單靠提高債息回報吸引全球資金為美國融資的路走不通。但是美國政府又必須大量發債融資支持經濟,既然靠全球資金把握不大,就只能靠美聯儲兜底了。

不過靠美聯儲印鈔又存在另一些問題,大量印鈔將減弱全球對美元的信任,引發美元的貶值預期,貶值預期可能引發更多的資金離開美元,造成美國資金外流和美國通貨膨脹失控,與美聯儲印鈔買債支持政府融資的初衷完全相反。

看似強大的美國政府就這樣處於兩難之中,發債融資必須要做,國債利息不能不升又不能多升,印鈔不能不印又要小心濫印。既然每條路都不敢去到盡,估計最後的結果就是一個各種因素都照顧一下的大雜燴,不會太令人意外。

簡單來說,我們可以有以下幾個大致判斷:

首先,美債利率會升,但是空間有限,持續急升的可能性也不大,在經過年初的一輪急升後,很可能將進入一段時間的震盪整固期;

其次,美國減少QE,貨幣政策逐步正常化很難,因為美國的融資需求持續上升,而外資對美國國債的需求又較前下降,美債利息又不能升得太高,美聯儲必須要增大印鈔買債力度,才能平衡這兩方面;

第三,美國經濟會有強勁回升,但目前市場沒有考慮到拜登基建計畫無法順利推行造成的負面影響,換言之,市場對美國的經濟復蘇程度可能過於樂觀了;

第四,美聯儲說2023年前都不會加息,不過經濟恢復將帶動通脹上升,可能加劇實質負利率情況,令美元也很難長期保持強勢;

第五,利率上升空間有限將限制舊經濟股的上行空間,由於不少舊經濟股已累積相當升幅,部分資金可能回流增長領先的新經濟股。

對股市而言,由於QE很難收緊,所以資金寬鬆的大局不會有根本性改變,對股市有利。不過近期市場主流對美國經濟復蘇帶來美國利息上升、通脹上升、商品上升等的看法可能有些過度預期,不排除未來會逐步修正。