96 閱讀
作者 / 鄭可君 苗鐘毓
來源 / 騰訊創業（ID：qqchuangye）
“這是典型的過高估值。”
“過高不好嗎？”
“這輪過高估計市值，你們就沒法再進步了。如果下一輪融資無法提高估值，如果估值下降了，你就完蛋了！
你們剛起步，這相當於判了死刑。你需要一個現實的估值和一個合理的增長速度。”
在美劇《矽谷》中，投資人莫妮卡曾經這樣奉勸創業公司魔笛手的創始人理查不要接受過高的投資與估值。
然而，中國的創新企業正在遭受“高估值”所帶來的報復。
今年7月登陸港股的小米，融資估值在籌備上市過程中出現了過山車式的動盪起伏。從傳聞中的2000億美元，到年初募資時的790億美元，再到CDR發行推遲後的550億美元，最終小米上市的股票發行價僅為17港元，首日即遭遇破發，收盤市值480億美元。
與之形成鮮明對比的是，2014年年末，小米就曾以400億美元估值融資15億美元。
業內普遍認為，當前低迷的市場狀況與估值計算方式的分歧是造成小米估值下降的主要原因。京東集團創始人劉強東則認為，前幾年資本氾濫，使得很多創業公司享受了超高一級市場估值，而“現在可能到了裸泳的時候了”。
劉強東認為，雷軍對股票發行價的選擇是正確的。創業者應該讓股民賺到錢，而非一味地割韭菜。他不無諷刺地舉例道：
“我今年三月份聽到一個最近兩年上市的CEO分享自己上市心得，說的驚心動魄、洋洋得意！我隨手查了一下他的股價，上市不久破發，兩年沒有回去過！令我大跌眼鏡！這位仁兄的分享故事原來是想證明自己多麼牛逼：可以做到最高IPO價格！如果他的股價一輩子漲不回去，估計這就成為他一輩子最成功的事情了！沒有之一！”
儘管估值不盡人意，還頻遭破發，但國內互聯網企業的上市熱情卻並未消退。截至7月23日，在美港股市場已經或正排隊上市的科技互聯網公司達到33家，創下中國科技互聯網公司境外IPO數目的新記錄。
然而，上市現場的鐘聲與香檳難掩一級市場的蕭瑟，融資難才是上市熱潮背後的推手。
資料顯示，2018年上半年國內投資市場完成的募資基金數量同比減少了19.5％。易凱資本王冉則預計，今年下半年流入一級市場的資金將出現斷崖式下跌，至少減少50%-60%，甚至可能減少70%至80%。受此影響，預計一級市場估值水準半年內普降30%，個別泡沫嚴重的領域甚至會降低50%以上。
寒冬已然來襲。
為此，騰訊科技採訪了創世夥伴資本創始主管合夥人周煒，深入解析這一輪融資難的成因與對策。
周煒曾任凱鵬華盈創業投資基金主管合夥人，于2017年創立創世夥伴資本，專注於中國TMT領域早期以及成長期投資。他曾經主導對京東、宜信、融360、喜馬拉雅等一系列明星公司的投資。
收入模式、股權結構與估值是本次採訪的三個關鍵字。
1、目前市場其實很健康，但“估值過高”是個問題
談及一、二級市場的現狀，周煒認為，從週期性的角度來看，目前的狀況是正常的。儘管大家都說獨角獸估值過高，擠著上市，但過去幾年裡，中國互聯網企業整體發展是向好的，公司的戰鬥力比五年前、十年前強了很多。
他認為，造成一級市場錢荒的一個是重要原因恰恰是過去幾年的一級市場過熱，資金供給充沛，VC/PE融資間隔很大，導致好項目估值漲得非常厲害。
周煒還表示，當前二級市場總體上是相當正面的，甚至可以說今年是中國過去十年二級市場最好的一年。
美國市場持續向好，赴美上市企業很多；港股改革也給中國的互聯網創業公司提供了一個上市的新管道；A股也在研討互聯網公司回國上市的可能性。“公開市場整體上比五年、十年前好很多，機會也多了很多。”
此外，大公司的並購，甚至是一些沒有上市的大型互聯網公司的並購，給標的公司的估值也比以前好。
2 、“破發”和虧損很正常，關鍵要看企業是否有盈利能力
談及今年互聯網企業上市即破發的問題，有十餘年投資經驗的周煒表達了和大多數媒體不太一致的觀點：其實這並不是一個新現象，每一輪週期中都會發生類似的事情。“2000年左右上市的互聯網公司——網易、搜狐、新浪，都出現過跌破發行價，甚至跌到都快退市的狀況。”
“但是，2000年那一波浪潮和今天不同的地方在於：那時候互聯網公司普遍缺乏盈利能力，一段時間後如果沒有利潤，又碰到經濟整體環境變化，股價就會下降。今天這一波其實比之前的情況要健康。
原因就在於：現在的公司就算破發了，它的盈利能力還是相當強的。
我覺得現在大家有很多的質疑，主要在於現在的這些獨角獸公司的估值確實有些太高，高到大家覺得很難理解的地步。所以大家會覺得這是個問題。但在我看來，只要這些公司的業務基礎是扎實的，穩健的，並且能夠實現增長和盈利，我認為這就是一個好公司。它唯一的問題在於透支了未來的估值。”
周煒還指出，互聯網創新企業盈利較慢也是正常的。即便是今天的偉大互聯網公司，在當年上市的時候大多數也沒有達到盈利。
和傳統企業相比，互聯網企業追求的是更大的市場，它們做大規模的速度和機會都遠大于傳統企業。而為了獲得更大的市場，一定會有更長的激烈競爭期和虧損期。
互聯網企業的估值很大程度上是基於對未來成長的預期，當市場比較恐慌或者大環境變化造成投資方信心下降的時候，估值下降並不奇怪。但“只要這個公司業務基礎是扎實的，它就一定能活” 。
“比如京東。我從2008年開始投京東，很多人一直追問我這公司能賺錢嗎？能不能有盈利？
這些都是很幼稚的問題。互聯網公司在最後是很容易實現壟斷的，一旦它到了贏家通吃（Winner-Take-All）的時候，它要盈利是非常容易的。這是一個常識。京東這兩年的利潤有了很大的增長，如果把一些財務處理、期權處理去掉的話，它的盈利其實相當好。
所以我覺得破發是很正常的。不管一級市場還是二級市場，現在都面臨著全球經濟環境變化的挑戰，連同中美貿易糾紛等，都會影響大家的信心。這必然會帶來投入資金量的減少。投入資金量的減少，估值很可能會下降，但只要公司本身是健康的、基礎是扎實的，那就不用過度緊張。”
收入模式決定估值 小米、愛奇藝都是好公司 對比今年上市的幾家視頻網站企業——愛奇藝、B站和虎牙，周煒表示，三家企業中，愛奇藝的模式是最好的，也是最安全的。
周煒認為，判斷一家公司好壞，首先要看它的模式能不能在自己的領域裡面賺錢。愛奇藝走的是Netflix的付費訂閱模式，Netflix很賺錢。
如果愛奇藝能夠讓大量的用戶連續地按月付費訂閱，那就是一個巨大的成功。如果只靠廣告收入或者是其他邊緣業務、非主線業務的話，就會產生一些問題。
B站和虎牙都在特定的人群中具有很大的影響力，特別B站，它是中國二次元人群的一面旗幟。他們都是好公司。B站的問題在於它的收入模式比較單調，過於依靠遊戲下載和廣告業務，未來可能需要再豐富一下自己的收入模式。
談到小米，周煒表示，雖然大家都在討論小米的估值是否合理，但小米本身是一家偉大的公司。
他同意雷軍對小米“互聯網公司”的定位，“小米是一家很特殊的公司，和蘋果相比，小米更偏硬體一點；和所有其他手機公司相比，小米在互聯網運營這塊又花了很多精力；而和其他互聯網公司相比，小米的線下業務又使得它很獨特。”
周煒建議小米繼續提高互聯網收入，讓大家對它的估值體系更加認可。“互聯網收入不夠一定比例的話，大家很容易把小米當成一個純粹的硬體公司去看待，那估值就更低了。小米需要提高互聯網、內容運營類收入在整體收入中所占的比例。”
3、社會氛圍過度悲情化、上市並不只是為了“圈錢”
周煒認為，上市對於創業公司而言，第一點，是給企業提供資本工具，可以用資本快速幫助公司成長。比如並購，上市公司可以便利地通過發行股票進行並購，來擴大自己的規模。
第二，上市代表著一個公司的透明化程度達到一定的要求。不上市公司和上市公司最大的區別在於企業是否要對公眾——不管是股東還是非股東，公開詳細的運營的財務資料。這種透明化給大家帶來了一種安全感，也給企業更多的監管壓力，讓它更合規。
“上市有點像一個人考上了大學，他能進這個好大學，側面印證了他的學習能力。他上大學以後，中途退學去創業，那是他的決定。”
周煒還表示，很多人認為公司上市就是為了“割韭菜”，這是不正常的。“一家公司的上市行為不應該用‘割韭菜’這樣的詞來形容，‘割韭菜’這個詞現在被用濫了。整個社會的氛圍過度悲情化，大家都把自己描述成受害者，這是不正常的。”
“很多人買互聯網上市公司的股票賺了不少錢，騰訊過去這麼多年一直在給投資人賺錢。大量的互聯網上市公司，比如京東，也給投資人賺到了錢。為什麼一定要認為自己是韭菜呢，不要老認為公司上市是去圈錢的。上市讓公司變得更加透明，這是好事。至少購買上市公司的股票比起通過某個管道去買它它沒上市前的股票，更透明，更安全。”
4、資本市場資金池壓力較大，融資難至少要持續兩到三年
談及對下半年的預期，周煒表示，目前全球經濟形勢不容樂觀，美國大對沖基金從亞洲抽走很多的錢拿回美國，所以下半年的資本市場情況很難預料。
上市公司數量相當多，這對資本市場的資金池壓力較大。
同時，周煒預計本輪融資難最少要持續兩到三年時間。“但央行也有一些放鬆的跡象，人民幣基金最近可能會有一些變化。但總的來說，兩年內的市場都比較平淡。因此，不管是基金公司還是創業者，融資都要抓緊融，然後專心做業務。”
周煒認為，融資難並不都是壞事，它將加速淘汰一些本來就不應該拿到融資的企業，減少社會資源的浪費。過去幾年資本氾濫，造成創業企業太多，而好公司的數量總是有限的，兩者之間並非正相關關係。
在創新不足的情況下，同一個賽道裡的企業過多只會導致更大的混亂，甚至拖慢好公司的發展速度。因此，一個適度的創業環境，對所有人都是有益的。
1、目前市場其實很健康，但“估值過高”是個問題
談及一、二級市場的現狀，周煒認為，從週期性的角度來看，目前的狀況是正常的。儘管大家都說獨角獸估值過高，擠著上市，但過去幾年裡，中國互聯網企業整體發展是向好的，公司的戰鬥力比五年前、十年前強了很多。
他認為，造成一級市場錢荒的一個是重要原因恰恰是過去幾年的一級市場過熱，資金供給充沛，VC/PE融資間隔很大，導致好項目估值漲得非常厲害。
周煒還表示，當前二級市場總體上是相當正面的，甚至可以說今年是中國過去十年二級市場最好的一年。
美國市場持續向好，赴美上市企業很多；港股改革也給中國的互聯網創業公司提供了一個上市的新管道；A股也在研討互聯網公司回國上市的可能性。“公開市場整體上比五年、十年前好很多，機會也多了很多。”
此外，大公司的並購，甚至是一些沒有上市的大型互聯網公司的並購，給標的公司的估值也比以前好。
2 、“破發”和虧損很正常，關鍵要看企業是否有盈利能力
談及今年互聯網企業上市即破發的問題，有十餘年投資經驗的周煒表達了和大多數媒體不太一致的觀點：其實這並不是一個新現象，每一輪週期中都會發生類似的事情。“2000年左右上市的互聯網公司——網易、搜狐、新浪，都出現過跌破發行價，甚至跌到都快退市的狀況。”
“但是，2000年那一波浪潮和今天不同的地方在於：那時候互聯網公司普遍缺乏盈利能力，一段時間後如果沒有利潤，又碰到經濟整體環境變化，股價就會下降。今天這一波其實比之前的情況要健康。
原因就在於：現在的公司就算破發了，它的盈利能力還是相當強的。
我覺得現在大家有很多的質疑，主要在於現在的這些獨角獸公司的估值確實有些太高，高到大家覺得很難理解的地步。所以大家會覺得這是個問題。但在我看來，只要這些公司的業務基礎是扎實的，穩健的，並且能夠實現增長和盈利，我認為這就是一個好公司。它唯一的問題在於透支了未來的估值。”
周煒還指出，互聯網創新企業盈利較慢也是正常的。即便是今天的偉大互聯網公司，在當年上市的時候大多數也沒有達到盈利。
和傳統企業相比，互聯網企業追求的是更大的市場，它們做大規模的速度和機會都遠大于傳統企業。而為了獲得更大的市場，一定會有更長的激烈競爭期和虧損期。
互聯網企業的估值很大程度上是基於對未來成長的預期，當市場比較恐慌或者大環境變化造成投資方信心下降的時候，估值下降並不奇怪。但“只要這個公司業務基礎是扎實的，它就一定能活” 。
“比如京東。我從2008年開始投京東，很多人一直追問我這公司能賺錢嗎？能不能有盈利？
這些都是很幼稚的問題。互聯網公司在最後是很容易實現壟斷的，一旦它到了贏家通吃（Winner-Take-All）的時候，它要盈利是非常容易的。這是一個常識。京東這兩年的利潤有了很大的增長，如果把一些財務處理、期權處理去掉的話，它的盈利其實相當好。
所以我覺得破發是很正常的。不管一級市場還是二級市場，現在都面臨著全球經濟環境變化的挑戰，連同中美貿易糾紛等，都會影響大家的信心。這必然會帶來投入資金量的減少。投入資金量的減少，估值很可能會下降，但只要公司本身是健康的、基礎是扎實的，那就不用過度緊張。”
收入模式決定估值 小米、愛奇藝都是好公司 對比今年上市的幾家視頻網站企業——愛奇藝、B站和虎牙，周煒表示，三家企業中，愛奇藝的模式是最好的，也是最安全的。
周煒認為，判斷一家公司好壞，首先要看它的模式能不能在自己的領域裡面賺錢。愛奇藝走的是Netflix的付費訂閱模式，Netflix很賺錢。
如果愛奇藝能夠讓大量的用戶連續地按月付費訂閱，那就是一個巨大的成功。如果只靠廣告收入或者是其他邊緣業務、非主線業務的話，就會產生一些問題。
B站和虎牙都在特定的人群中具有很大的影響力，特別B站，它是中國二次元人群的一面旗幟。他們都是好公司。B站的問題在於它的收入模式比較單調，過於依靠遊戲下載和廣告業務，未來可能需要再豐富一下自己的收入模式。
談到小米，周煒表示，雖然大家都在討論小米的估值是否合理，但小米本身是一家偉大的公司。
他同意雷軍對小米“互聯網公司”的定位，“小米是一家很特殊的公司，和蘋果相比，小米更偏硬體一點；和所有其他手機公司相比，小米在互聯網運營這塊又花了很多精力；而和其他互聯網公司相比，小米的線下業務又使得它很獨特。”
周煒建議小米繼續提高互聯網收入，讓大家對它的估值體系更加認可。“互聯網收入不夠一定比例的話，大家很容易把小米當成一個純粹的硬體公司去看待，那估值就更低了。小米需要提高互聯網、內容運營類收入在整體收入中所占的比例。”
3、社會氛圍過度悲情化、上市並不只是為了“圈錢”
周煒認為，上市對於創業公司而言，第一點，是給企業提供資本工具，可以用資本快速幫助公司成長。比如並購，上市公司可以便利地通過發行股票進行並購，來擴大自己的規模。
第二，上市代表著一個公司的透明化程度達到一定的要求。不上市公司和上市公司最大的區別在於企業是否要對公眾——不管是股東還是非股東，公開詳細的運營的財務資料。這種透明化給大家帶來了一種安全感，也給企業更多的監管壓力，讓它更合規。
“上市有點像一個人考上了大學，他能進這個好大學，側面印證了他的學習能力。他上大學以後，中途退學去創業，那是他的決定。”
周煒還表示，很多人認為公司上市就是為了“割韭菜”，這是不正常的。“一家公司的上市行為不應該用‘割韭菜’這樣的詞來形容，‘割韭菜’這個詞現在被用濫了。整個社會的氛圍過度悲情化，大家都把自己描述成受害者，這是不正常的。”
“很多人買互聯網上市公司的股票賺了不少錢，騰訊過去這麼多年一直在給投資人賺錢。大量的互聯網上市公司，比如京東，也給投資人賺到了錢。為什麼一定要認為自己是韭菜呢，不要老認為公司上市是去圈錢的。上市讓公司變得更加透明，這是好事。至少購買上市公司的股票比起通過某個管道去買它它沒上市前的股票，更透明，更安全。”
4、資本市場資金池壓力較大，融資難至少要持續兩到三年
談及對下半年的預期，周煒表示，目前全球經濟形勢不容樂觀，美國大對沖基金從亞洲抽走很多的錢拿回美國，所以下半年的資本市場情況很難預料。
上市公司數量相當多，這對資本市場的資金池壓力較大。
同時，周煒預計本輪融資難最少要持續兩到三年時間。“但央行也有一些放鬆的跡象，人民幣基金最近可能會有一些變化。但總的來說，兩年內的市場都比較平淡。因此，不管是基金公司還是創業者，融資都要抓緊融，然後專心做業務。”
周煒認為，融資難並不都是壞事，它將加速淘汰一些本來就不應該拿到融資的企業，減少社會資源的浪費。過去幾年資本氾濫，造成創業企業太多，而好公司的數量總是有限的，兩者之間並非正相關關係。
在創新不足的情況下，同一個賽道裡的企業過多只會導致更大的混亂，甚至拖慢好公司的發展速度。因此，一個適度的創業環境，對所有人都是有益的。
分類: 14.其他類別