金融業

（2019-01-08 投資界 劉傳）       2018年已逝，但VC/PE還在總結的路上。   這一年，創投圈出臺了一系列政策。從討論熱烈的A股上市制度大改革，到令人沉默的資管新規；從一波三折的創投稅新政， 到浩浩蕩蕩的自查風暴...這些“大招”一次又一次地洗禮了VC/PE行業，影響深遠。   政策就是風向標，中國的投資人歷來不敢忽視。在2019開年之際，我們梳理了2018年影響VC/PE行業的十大政策，回顧過去一年中國創投行業的跌宕起伏。   一   獨角獸&CDR偃旗息鼓，   沒能迎來A股上市制度大改革   2018年伊始，A股上市制度改革呼聲高漲，一度被VC/PE機構視為“救星”。   3月9日，證監會主席劉士餘明確指出，“我們會創造一些好的工具和相應的制度安排支持新經濟企業，讓企業選擇合適方式 回歸A股。”百度李彥宏、網易丁磊等互聯網大佬紛紛表態，有機會願意回歸A股。   隨後，證監會副主席閻慶民接著放出重磅消息：中國存托憑證（CDR）將很快推出。CDR是解決兩地的法律、兩地監管的 有效措施，有利於已上市、海外退市企業回A股上市。這是監管層首次明確“獨角獸”企業回歸方式。   3月30日，國務院同意併發布了證監會《關於開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點的若干意見》，正式拉開了A股上 市制度改革的大幕。   此次A股上市改革，對境內獨角獸開通IPO“綠色通道”，對境外巨頭實行CDR制度，一時間，各大“獨角獸”名單橫飛，創投圈一派喜大普奔的氣象。 然而，短短幾個月後，這一切似乎都偃旗息鼓了。獨角獸被成為了“毒角獸”，曾經被熱切期待的CDR也漸漸被人遺忘在角 落裏。如今，2018年已經完全過去了，創投圈終究沒能等待這場A股上市制度的歷史大變革。   《A股歷史大變革！國務院重磅宣佈：就算不能盈利這些企業也能上市》   二   資管新規落地，“募資難”全面爆發   2018年，100萬億大資管新規正式落地，VC/PE陷入一片沉默。   當時，一位華南PE大佬直言，由於私募基金在募資端與各類資管產品有著密切關係，因此資管新規將對VC/PE機構產生深遠影響。   首當其衝是“募資難”。至於資管新規如何影響VC/PE的募資，前海股權投資基金（有限合夥）首席執行合夥人、前海方舟資產管理有限公司董事長靳海濤曾作了全面地梳理：   1、資管新規前銀行理財資金是通過資金池進行錯配後投資進入了PE基金。資管新規後在不得開展資金池業務和期限匹配原則的約束下，該等模式受到重大影響，未來銀行理財資金投資私募基 金的規模將會嚴重萎縮。   2、資管新規前銀行理財資金通過向投資人結構化配資方式間接成為了私募股權投資基金的重要資金來源之一，新規後該等模 式很難延續，該等資本供給量將相應大幅減少。   3、隨著金融去杠杆的深入推進和地方政府債務的規範清理，政府引導基金的規模正回歸常態，未來私募基金從有銀行配資的 政府引導基金募資存在較大不確定性。   4、資管新規對股票定增類結構配資和未上市專案並購退出通道也造成了重大影響。其實我們很多並購的專案，在並購過程中 也會採取類似於歐美的杠杆式收購，這部分資金很多來自銀行的配資，但後續由於杠杆比例約束等原因將受到重大影響。   5、資管新規對個人LP門檻明顯提高了，這將直接減少個人合格投資者數量及投資規模。   如今一年過去了，大多數VC/PE仍然深陷在“募資難”的泥淖中，可見資管新規的殺傷力之大。 《重磅！100萬億！資管新規落地，VC/PE募資更難了》   三   港交所改革生效，赴港上市潮來了   2018年，赴港上市潮浩浩蕩蕩。   4月30日，港交所“25年來最大變革”——引入同股不同權機制及生物科技企業上市的新政正式生效。自此，港交所正式 接受同股不同權企業來港上市，同時允許未盈利的生物科技企業上市，震撼內地創投圈。   隨後，港交所吸引了小米、美團點評等“巨無霸”新經濟企業上市，還上演了一場絕無僅有的一幕：7月12日，同時有8家 公司在港交所上市，而這8家公司高管又要同時敲鐘，敲開市鐘的鑼竟然不夠用了。最後，港交所提供了一個折衷的辦法：每 兩家共用一面鑼，每家公司一個人敲。     沒有懸念，2018年港交所重奪全球交易所IPO集資額冠軍，超過紐交所、東京證券交易所和納斯達克。   不過，光鮮的背後難掩尷尬。2018年是港股IPO回報最差的一年。數據顯示，融資額不少於1億美元的IPO公司，上市第一個月平均下跌6.2%，全年有70%赴港上市企業破發，留下了滿地的遺憾。   《港交所正式迎來上市制度改革，李小加：25年來，我們盼的這一天終於到了！》   四   創投稅收虛驚一場，確保稅負總體不增   2018年，稅收風波一度令整個創投行業無眠。   8月底，一則關於“創投企業等同於個體工商戶按照35%來徵稅”的傳聞引發創投圈巨震。所幸的是，後來國務院總理李克 強主持召開國務院常務會議，確定落實新修訂的個人所得稅法的配套措施，決定完善政策確保創投基金稅負總體不增。   3個月後，創投企業稅收問題終於塵埃落定。據中國政府網報導，國務院總理李克強12月12日主持召開國務院常務會議， 決定實施所得稅優惠促進創業投資發展，加大對創業創新支持力度。   新政策在今年已在全國對創投企業投向種子期、初創期科技型企業實行按投資額70%抵扣應納稅所得額的優惠政策基礎上， 從明年1月1日起開始實行。   對依法備案的創投企業，有兩種方式可任選其一：1、按單一投資基金核算，其個人合夥人從該基金取得的股權轉讓和股息紅 利所得，按20%稅率繳納個人所得稅；2、按創投企業年度所得整體核算，其個人合夥人從企業所得，按5%—35%超額 累進稅率計算個人所得稅。   需要強調的是，上述政策實施期限暫定5年。使創投企業個人合夥人稅負有所下降、只減不增。   《昨晚，國務院明確：創投合夥人稅負20%，5年內只減不增》   五   升級版“雙創”出爐，創投行業的信心回來了   稅收風波之後，中國創投行業迎來了新里程碑。   9月26日，國務院發佈關於推動創新創業高質量發展打造“雙創”升級版的意見，罕見地公佈了一系列優惠政策：   包括按照不溯及既往、確保總體稅負不增的原則，抓緊完善進一步支持創業投資基金發展的稅收政策；支持尚未盈利的創新型 企業上市；推動完善公司法等法律法規和資本市場相關規則，允許科技企業實行“同股不同權”治理結構....這一系列措 施，一掃數月來創投圈的陰霾。   此次新政意義非凡，堪稱一注強心劑。   2018年上半年，創投機構舉步維艱，“募、投、管、退”多個環節都遭遇了嚴峻的挑戰。面對行業的困境，不少年輕的投 資人紛紛萌生轉行的念頭。這份近10000字的《意見》，給疲憊已久的創投圈帶來了一份希望和信心。 《重磅|昨晚，國務院發佈系列創投新政！我們梳理出了7大利好》   六   VC/PE自查風暴，掀開私募監管一角   2018年，VC/PE迎來了提心吊膽的一刻：私募基金大清查正式啟動。   這一切始於9月20日晚間的一份檔。當日，部分私募基金管理人突然收到中國基金業協會下發的《關於限期提交自查報告的 通知》（中基協字〔2018〕277號），要求管理人開展自查工作，內容包括四大方面15個要點，要求之細，歷史罕見 。   《通知》明確指明逾期不提交自查報告的法律後果：如果你公司未能在2018年10月31日前提交自查報告，協會將按照 《中國證券投資基金業協會關於進一步加強私募基金行業自律管理的決定》，將你公司納入異常經營程式。   值得一提的是，此次由中基協操刀對存量管理人和存量基金業務進行規範性清查，在行業內尚屬首次。新規震撼VC/PE圈，甚至有知名律師撰文：請記住今天，2018年9月20日。   事實上，自查只是VC/PE在2018年遭遇監管的“冰山一角”。2018年，私募基金迎來史無前例的嚴厲監管，不但註冊難，備案也難，一時圈 內風聲鶴唳。   外界普遍認為，在阜興系私募暴雷事件之後，股權類私募機構的自查會成為主要監督對象。而這是給所有人敲響了警鐘：以後 私募基金行業自查有望常態化，不合規的私募基金管理人要統統退出歷史舞臺。   《震撼！中基協要求10月底提交自查報告，私募基金正式啟動“大清查”》   七   IPO被否重組上市間隔期塵埃落定   2018年，IPO被否重組上市間隔期經歷了一波三折。   早在2月23日，證監會發佈一則名為《關於IPO被否企業作為標的資產參與上市公司重組交易的相關問題與解答》的公告，明確表示對標的資產曾申報IPO被否決的重組專案將加強監管，主要是企業在IPO被否決後至少應運行3年才可籌畫重組上市。   這個消息在金融圈引發轟動。IPO被否後3年內不得借殼重組，相當於被否企業借殼的路子堵死了，等三年企業基本上都不會考慮。因此，企業首次申報IPO會更加謹慎，甚至在發審會通過概率不高的情況下，會主動撤回申請。   當時，有PE投資人預測，隨著IPO被否代價加大，正在排隊的企業也許會掀起一波撤材料風潮。   所幸在8個月後，這一規定迎來了調整。   10月20日晚間，證監會官網刊發一篇《證監會新聞發言人常德鵬就IPO被否企業作為標的資產參與上市公司重組交易相關政策回答》，表為回應市場需求，統一與被否企業重新申報IPO的監管標準，支持優質企業參與上市公司並購重組，推動上市公司品質提升，“我會將IPO被否企業籌畫重組上市的間隔期從3年縮短為6個月”。   至此，IPO被否重組上市間隔期終於塵埃落定。有PE投資人表示，接下來會重點關注IPO發行節奏。“從大概率來看，以後IPO發行節奏有可能會放緩，而監管層會鼓勵大家通過並購重組上市公司實現借殼上市，這樣可以加快垃圾股退市，整體提升上市 公司品質。”   《重磅！私募基金“綠色通道”出爐，IPO被否重組上市間隔期由3年變6個月》   八   鼓勵私募股權基金參與上市公司並購重組   “往往市場最慘澹的時候，就是PE投資最好的時候”。2018下半年，私募股權投資迎來了新景象。   10月19日，中國證監會黨委書記、主席劉士餘在接受新華社採訪時明確指出，鼓勵私募股權基金通過參與非公開發行、協 議轉讓、大宗交易等方式，購買已上市公司股票，參與上市公司並購重組。   隨後，中基協就“私募股權投資基金參與上市公司並購重組”相關問題答記者問，再次重申了私募股權投資基金可以通過開立 證券帳戶參與非公開發行、協議轉讓、大宗交易等方式，購買已上市公司股票，參與上市公司並購重組。   鼓勵私募股權基金參與上市公司並購重組，一時成為熱議話題。   對此，有PE機構表示，目前接觸到很多一級市場的專案，估值都在15~20倍，有些偏新興行業的專案甚至更高。而二級市場很多專 案，行業地位是細分行業龍頭，估值也就在10多倍，由於其已經上市，也存在較好的退出管道和流動性，因此，二級市場的 企業無疑具有較好的投資價值。   《PE新景象：鼓勵私募股權基金參與上市公司並購重組，險資大門或將敞開》 九   取消險資開展股權投資的行業範圍限制   2018年，VC/PE終於等來了一個令人欣喜的改變——取消險資開展股權投資的行業範圍限制。   2018年10月26日，中國銀保監會發佈《保險資金投資股權管理辦法（徵求意見稿）》（下稱《股權辦法》），對此前 的《保險資金投資股權暫行辦法》進行修訂，並開始公開徵求意見。   備受關注的是，本次修訂調整的主要內容是：取消保險資金開展股權投資的行業範圍限制，通過“負面清單+正面引導”機制 提升保險資金服務實體經濟能力。另外，《股權辦法》不再限制財務性股權投資和重大股權投資的行業範圍，要求保險公司綜 合考慮自身實際，自主審慎選擇行業和企業類型，並加強股權投資能力和風險管控能力建設。   對於深陷“募資難”的VC/PE行業而言，這次修訂意義重大。此前，曾有創投大佬直言“募資難”的原因之一，就是本來應成為VC/PE基金主力軍的保險資金進度仍比較緩慢。　   早在2010年9月，保監會下發《保險資金投資股權暫行辦法》，允許險資投資未上市企業股權首度開閘後，險資正式開始 作為LP參與私募股權基金投資。不過，由於投資行業的限制很多，大量險資並未被充分運用到股權投資行業。   如今，隨著險資大門即將敞開，巨量資金將進場，困擾困擾VC/PE行業的“募資難”問題有望得到緩解。對此，清科研究中心表示，未來保險資金將成為私募股權投資行業重要的資金來源。   《重磅|VC/PE等了8年：取消險資開展股權投資的行業範圍限制，活水來了！》   十   科創板呼之欲出，VC/PE翹首以待   11月5日，國家主席習近平在首屆中國國際進口博覽會開幕式發表主旨演講時表示，將在上海證券交易所設立科創板並試點 註冊制，支持上海國際金融中心和科技創新中心建設，不斷完善資本市場基礎制度。至此，等待了多年的科創板呼之欲出。   這一舉措令VC/PE期待不已。梅花創投創始合夥人吳世春表示：“IPO市場應該是有進有退的，那些僵屍企業、靠收房租存活的沒價值的企業早就該退市。好的科創類公司應該在資本市場上活躍， 讓投資人發現更多有價值的企業。對VC/PE來講是很大一波紅利，可以很好的解決創業專案上市‘堰塞湖’問題。”   儘管目前具體方案尚未公佈，但各地已紛紛備戰“科創板”。據報導，上海市科委已經推動科技企業、高新技術企業加快股改 ；浙江省創投協會要求各會員單位在投資企業中推薦擬在科創板上市的企業；安徽省對登陸科創板的企業將給予“真金白銀” 的支持——對在科創板等境內外證券交易所首發上市民營企業，省級財政分階段給予獎勵200萬元.....   各方都在翹首以待科創板“開閘”。對此，同創偉業創始合夥人、董事長鄭偉鶴預測，“回顧一下歷史，創業板在2009年 下半年啟動，第一批上了28家。我認為科創板明年年中能夠推出來，有50家左右上市”。   《註冊制來了！投資人：退出管道拓寬，VC/PE迎來一大波紅利》   結語   回顧2018年，VC/PE行業的十大政策堪稱是一部簡史，見證了創投行業的蛻變之路。   而2019年，大家有新的期待。此前眾多投資人紛紛達成了一個共識：如果把創投圈比作成一個“池子”，那麼只有政策穩 定，在這池子的“魚”，才知道如何找到自己的生存之道，這是一切的根本。   正如一位VC大佬感慨，“歸根到底，咱們的政策首先要可預期，哪怕是最壞的政策也要讓我們可預期，這樣市場才會調整， 這條路走不通我就走其他的路。”

（2018-12-3 顧湘 中國經營報）   “只有潮水退了才知道誰在裸泳”，一張榜單盡顯中國經濟的“大事”與“大勢”！    獎金恐怕要減少100萬元——逼近年終，作為一家中型券商的軍工行業分析師，吳明（化名）越加確信這一點。   這並非吳明一人的經歷，他身邊的同業朋友們，在時近年底之時，也都在擔憂著自己錢包或將面臨實質性縮水。只剩1個月的 2018年，對於曾經“名利雙收”的分析師而言，顯然不是一個美妙的年景。   從9月中旬的分析師酒局負面事件開始，被視為高知識、高情商、高收入的“三高群體”所迎來的命運，似乎就已經註定。在 此之後，包括新財富在內的分析師評比，終被暫停，而這些將在實際收入層面，對分析師的收入和實際利益，產生實際影響。   作為參考，吳明所在的團隊在本次新財富評選中，僅僅可能是入圍（進入前七）的水準而已。那麼新財富第一、前三、前五團 隊的有力爭奪者們，損失只會更多，或達十數倍量級。   一場在賣方分析師領域的“供給側改革”已經衝破暗潮洶湧的階段，開始鋪天蓋地地席捲著這個曾經自帶“金邊”的職場。在 僅僅一個多月的時間裏，研究所所長們在商議如何調整新模式、明星分析師被動接受“降薪”、核心分析師不敢再跳槽、實習 生流失難續的連鎖效應正在考驗著投研圈的“精英們”。 時間越久，各種評選的餘味就越多地鐫刻在分析師的記憶中，它令新入行的分析師遺憾著機會已逝，也令資深從業者品嘗著職 場忽逢“不惑”的困擾。而年底的獎金是否兌現，成了分析師們近段時間不可言說又緊張不安的“心病”。   “更累了。”吳明曾想像的新財富評選暫停後的工作狀態與實際上完全不同。“以前是同樣的內容去增加更廣的覆蓋面，足夠 勤奮的話總會有成果的體現；現在是絞盡腦汁為同樣的人創造不一樣的增量資訊，因為都集中於服務大客戶。”   隨著年底的臨近，往年對擁有投票權的私募敞開免費懷抱的券商策略會也在發生變化。《等深線》（ID：depthpaper）記者獲取的一份券商策略會收費明細中，申萬宏源(4.390, -0.03, -0.68%)證券的策略會除特定級別的被邀請客戶外，需按照6000元/人（包括會務費、資料費、餐費）的標準報名參加，住宿和交 通費自理；華創證券在11月27日、28日召開的“2019資本市場年會”則按照3888元（演講大會單日入場券）、 5888元（上市公司交流單日入場券）和6888元（兩天套票入場券，包括兩天演講大會、20餘全行業策略報告、2天 自助晚餐和約5家上市公司面對面交流）分三類票種進行銷售。   “名利場”的浮華漸熄，“評選津貼”真的沒了。   第一幕：擱淺的“新財富”   2018年9月18日，一則略顯尷尬的“方正證券(7.050, 0.64, 9.98%)飯局”視頻在圈內開始瘋傳。無論是拍攝視頻的人還是視頻攝入的人都沒有想到，視頻“發送”三天後，新財富評選被暫停了 。為此，在賣方分析師的圈子中，方正證券被戲稱為“年度最具影響力券商”。   9月21日，成了投研圈震盪的一個重要節點，一致行動的效率之高出人意料。因為負面輿論持續發酵，影響惡劣，30家券 商宣佈集體退出“2018年度新財富最佳分析師評選”。中國證券業協會則是罕見地在其官網上掛出了“中國證券業協會支 持證券公司退出有關分析師評選活動”的公告，“我會對相關證券公司主動維護證券分析師職業聲譽和行業公信力的做法表示 支持並予以點贊”，指向極為明確的表態似乎也暗示了監管層此時的態度。   果然，幾個小時後，新財富雜誌官方微博宣佈，“鑒於突發原因，新財富決定暫停2018年度新財富最佳分析師評選投票， 後續相關進展將及時在新財富媒體平臺公告。” “除了多家券商的大比例退出，來自其他方面的施壓也是新財富暫停評選的重要影響因素。”一位接近監管層的業內人士對《 等深線》記者透露，暫停評選的“風聲”早已有之。   事實上，賣方分析師的“拜票”在2018年新財富評選期間，比往年低調了不少。   一位國有大型保險資管公司的投資經理告訴記者，“2016年及以前，新財富評選季的賄選查處並不嚴格，非常常見的一種 拜票方式就是在微信群裏發紅包，一般來說，每個券商研究所的一個行業團隊都會運營多個500人微信群，以前發出的每條 資訊都會有非常顯眼的大標題‘請支持新財富第一’，實力差一些的團隊則是‘請支持新財富第三’，隨後就是頻繁地發紅包 ，一個低級別的買方研究員在新財富評選季通過紅包的形式就能在微信群裏收到幾千塊。除此之外，賣方分析師會和所有熟悉 的買方發私信約路演，買方研究員可能一天要接待三四次路演。當然，大家心照不宣，路演也是為了見面拜票。委婉一些的， 會把大閘蟹券、月餅券、京東卡或者亞馬遜卡放在研究報告中送給買方研究員，直白一些的，就遮都不遮直接送了。當然，這 只是買方小兵的待遇，領導們的事情我就不清楚了。”   據記者瞭解，按照新財富的慣例，參評超過20個團隊的行業被稱為“大行業”，最終會有5家團隊上榜，7家團隊入圍；少 於20個團隊參評的“小行業”，則是3家團隊上榜，5家團隊入圍。“新財富排名之所以讓大家趨之若鶩，是因為這個榜單 就是券商挖人的名單，這是和利益深度綁定的一個排名。”一位早已退出參評的大型券商研究所某行業團隊負責人坦言。   一位曾在新財富前三的團隊中工作過的人士亦向記者證實，某些賣方首席為了新財富每年在投票季投入的花銷大約要十幾萬元 。   “不過，因為從去年開始嚴查賄選，雙方私下交流變得更多，大群紅包發的少了，今年更加嚴格。去年在大群中發信息還有‘ 支持新財富’標題，今年這類字樣完全不見蹤影，雖然賣方仍然積極地來機構路演，但並不主動提及新財富，飯局也都是小範 圍的熟人聚會。因為凡涉及賄選被舉報，一經查證直接取消評選資格。”前述國有大型保險資管公司的投資經理對記者感歎， “這兩年大家都如此小心翼翼了，沒想到還是撞在槍口上了。”   巧合的是，2016年新財富嚴抓“紀律”、風格大變的背後，伴隨的是一次股權的更迭。 在國家企業信用資訊公示系統中，深圳市新財富雜誌社有限公司由深圳市全景網路有限公司（以下簡稱“全景網路”）持有6 0%的股份，而全景網路的控股股東是深圳前海全景財經資訊有限公司（以下簡稱“全景資訊”），持股比例90%。據記者 瞭解，在2016年1月23日之前，全景資訊持有的這部分股份是屬於深圳證券資訊有限公司的。   在一份2016年《中共深圳證券交易所委員會關於巡視整改情況的通報》中，深交所提及“關於股權投資問題較多”方面問 題的整改情況時，特別強調了深圳證券資訊有限公司，作為深交所全資子公司，其對參股的一家偏離主業公司已完成股權投資 核銷程式，已啟動對全景資訊的股權退出工作，法人層級將從5層減少到2層。簡而言之，從2016年後，新財富評選和深 交所的關聯告一段落。   值得注意的是，當前新財富的控股股東全景資訊，其第二大股東——江蘇瑞華投資控股集團有限公司（以下簡稱“瑞華控股” ），實繳1.5億元，持股41.17%，與第一大股東深圳證券時報社有限公司持有的48.77%相比，差距並不大。而 瑞華控股的實際控制人，則是被江湖人稱為“寧波敢死隊三巨頭”之一的張建斌。   　　但據記者查閱的相關資料顯示，瑞華控股在今年2月卻因“作為扣繳義務人未按規定履行扣繳義務造成應扣未扣稅款無法 追繳的行為”，被江蘇省南京市地方稅務局稽查局處以約23萬元的罰款。   第二幕：賣方戰壕   　　新財富評選曾有一種令人驚歎的力量，讓買方受益，讓賣方竭力。既是評選，也是社交，如一把切割並分配著財富的刀， 把人性剖開。   21日是週五，吳明說自己對那天的記憶深刻又模糊，晚上剛剛結束了一通與買方的電話，雖然疲憊，但終於完成了在北京整 整一周的路演行程，“新財富評選季到了尾聲，再堅持一下就是‘新時代’！”吳明剛給自己打完氣，再次拿起手機卻看到了 “新財富暫停”那條新聞推送，“我無法描述那時候的心情，當時不知道該說什麼，好像一口氣梗在了嗓子裏。”   “一年的努力白費了只是其次。按照正常的節奏，我的職業路徑規劃很清晰，今年入圍，明年上榜，下一年就有機會換一家券 商做首席。現在迷茫的是‘路’還有嗎？”吳明已經思量是否要換到買方做研究員，但是可能要犧牲一下薪酬，他有些不情願 。   “我還算比較勤奮，從今年3月到現在，路演了超過600場，平均一個季度200場，一天五六場。我去北京出差，一天中 算上午餐就是6場，晚上還會電話溝通，因為同樣的話要說五六遍，很累。到了週四週五的時候，雖然對方看來我還是正常的 ，但我已經不知道自己說了什麼。除了路演，行業的上市公司新出了公告的話晚上還要寫報告。”吳明對記者感慨，“這幾年 覺得自己老得很快，這工作既是腦力活，更是體力活。” 　　前述國有大型保險資管公司的投資經理告訴記者，通過路演這種方式多接觸買方，其實是一個有效的“拜票”形式，“前 幾年保險資管還沒有那麼專業的時候，分析師的看法對投資決策還是有影響的，而且一般保險公司因為規模都比較大，票數較 多，據我所知一些大型國有保險公司可能有十幾票甚至更多，在對其他研究所的研究框架不太熟悉的情況下，投給熟人也是人 之常情。”   　　其實，吳明是一位“半路出家”的賣方分析師，畢業後在一家央企兢兢業業地做了5年科研，但是投研圈的“高光”或者 說“高薪”太有誘惑力了。兩年前，他轉到了一家大型券商開始了賣方分析師的職業生涯，薪水比上一份工作有了明顯的漲幅 。   　　今年年初，他跳槽到了一家中型券商。“公司對研究所的投入度很高、給予的支持力度也很大，準備挖一些明星分析師進 來，在新財富打出名氣，帶動旗下其他證券、保險等業務，形成互相支持和支撐的體系，這也是一般中小券商的思路，現在這 個方向卻成了斷頭路。”   “我今年主推的那只股票在大盤下跌的情況下還有20%的漲幅，這已經是很亮眼的成績了！”吳明覺得委屈的是，時間點卡 得太“氣人”了，“哪怕5月份的時候說暫停，我也能更平靜地接受，偏偏在投票進行了一半的時候暫停，機構當時大部分已 經投完票了，所以尤其遺憾。”   　　賣方投研，相比其他行業，似乎流動性更大。吳明的理解是，“你如果不跳槽就很難漲薪，你必須流動起來。新財富的一 個好處是，為我們搭建了一個定價平臺，開發了分析師的商業價值，給我們貼上了一張市場化定價後的‘價簽’。”   　　《等深線》記者根據中國證券業協會公示的從業人員持證已註冊情況進行的不完全統計顯示，截至2018年10月1日 ，在131家券商中，104家券商擁有在協會登記註冊的分析師職位，共有分析師2996名。其中，海通證券(9.580, 0.01, 0.10%)、國泰君安(16.810, 0.04, 0.24%)、申銀萬國三家券商分析師人數位列三甲，分別為126人、120人、109人。另外，中金和廣發證券(13.230, 0.01, 0.08%)亦超過百人。   　　如今，通過兩次跳槽完成了初始“定價”的吳明，卻在“價格翻番”臨門一腳的時候，被迫中止了奔跑。他如願以償地靠 近了投研圈定價核心，又被“重建無望”的定價機制包圍裹挾，進退兩難。   　　經過了一個多月的緩衝期，吳明覺得，“很多客觀事實，不論你願不願意接受，它都會如期而至。你能調整的，不過就是 你接受和麵對這件事的態度，僅此而已。”   “明星分析師也在變相降薪，按照之前研究所的薪酬組成，除了獎金和傭金派點，評選津貼也很可觀。首席分析師每月的工資 假設7萬元，其中3萬元可能是作為‘新財富津貼’發放的，沒有了‘新財富’，這個津貼自然就沒了。”前述曾在新財富前 三的團隊中工作過的人士向記者透露，“現在行業進入了去產能的週期，公司招新的計畫暫時擱置。近年來機構有加大龍頭配 置的趨勢，我們這些以小市值挖黑馬見長的分析師擔心著裁員，實習生更是沒有留下來的機會，那些已經熟悉寫報告流程的實 習生都忙著去找工作了，以前有部分報告實習生寫好我們修改一下就可以，現在實習生都招不來了，報告都是全部自己寫。”   第三幕：“看多”的秘密   “在A股的土壤下，沒有‘看空’這回事兒。”吳明坦言，“圈中人常說一句話，‘看空有職業風險，你可能失業；看多有道 德風險，明知會跌但你不能說話。’”   　　記者在東方財富(12.820, 0.03, 0.23%)網機構報告研究中心查詢發現，在公眾可看的範圍內，最近兩年的時間裏共有8424篇研報，其中券商給予“賣出”評級的 報告數量為“零”；唯一一篇“減持”報告是川財證券對“ST長生”的“狂犬疫苗召回點評報告”。   “券商研究所的收入主要靠買方的分倉派點，買方是股票的持有者，你突然寫篇研報說股票會跌，一個電話打過來能罵你一個 小時。”吳明坦言，“一般來說，看好的股票就寫‘買入’，一般看好就寫‘增持’，非常差的會寫‘中性’，基本沒有‘減 持’和‘賣出’。分析師一般和企業都保持著較好的聯繫，你如果寫了‘賣出’報告，下次給上市公司打電話，就不接你電話 了。”   “曾在市場上引發軒然大波的一篇‘看空報告’要追溯到2014年了，當時尚在光大證券(9.710, -0.03, -0.31%)的某知名分析師給了‘伊利股份(22.650, 0.13, 0.58%)’‘賣出’評級，那可是市場上諸多大基金的重倉股，我認識的一位公募基金經理當時正在休假，看了報告後氣得立刻打電話 給那位分析師‘溝通’了一個多小時。光大因為這個事情，好像一個季度都沒有傭金收入。”一位私募基金經理對記者表示， “A股沒有做空機制，只有做多才能掙錢。”   除了A股市場機制的掣肘，賣方分析師對於“看多”亦有私心。   “分析師看的行業各有不同，大小行業的差別極大。我是看冷門行業的，市場上基本沒有什麼‘浪花’。即使行情好的時候， 我們也是輪著最後才漲，漲幅還不大。”一位中型券商的服裝行業分析師對記者表示，“只有產生交易我們才有傭金可以分， 只能拼命唱多。”   第四幕：傭金模式下的“頭部傾斜”   在新財富評選暫停前，券商研究所的考核風格是有流派之分的。如果將其簡單粗暴地分類，就是“參加新財富”與“退出新財 富”兩類。已在其中鏖戰多年功成名就的頭部券商，漸漸地脫離了新財富評選，致力於通過完善的行研覆蓋和高質量的研報獲 得投資機構更多的分倉派點，但分析師的獎金與買方的打分和主觀偏好緊密相關，姑且將其稱之為“傭金模式”；而那些試圖 重新樹立形象打出名頭的券商後起之秀，希望通過新財富評選溢價效應，在排名上收穫多多，以便爭取更強的話語權與市場分 倉份額，給予在評選中斬獲好名次的團隊豐厚獎金與支持，被圈內人稱為“新財富模式”。   長江證券(5.700, -0.09, -1.55%)對研究所的投入獲得了豐厚的回報。2018年上半年，長江證券從基金交易中分取交易傭金2.25億元，同比增長43. 34%，排名從去年年中的第4名飆升至首位，在前十名券商中，分倉傭金增幅居首。 “長江證券、天風證券(7.380, 0.57, 8.37%)、廣發證券等對團隊評選新財富的支持力度很大是圈內公認的。”吳明告訴記者。   　　不可否認，新財富評選曾是投研圈新人希望抓住的最好的機會之一。   　　在吳明看來，雖然新財富評選規則已經離它標榜的“公平、公正、公開”漸行漸遠，且“人情味”越發濃重，“但對分析 師們來說，尤其是新入行或者從業幾年資歷尚淺的分析師們來說，參加評選並取到上榜的成績，是最快躍升的一種捷徑，就像 ‘高考改變命運’，道理是一樣的，遺憾的是，我們今年失去了這個‘考場’。”   　　不只是吳明，《等深線》記者聯繫的多位分析師都不約而同地使用了這種修辭，“高考”這個比喻十分高頻地出現在與他 們的談話中。在他們看來，新財富評選相對來說，是一個能夠有效衡量和認可業務水準的機制，雖然也存在通過賄選提升名次 的可能，但是總的來說，能上榜的不能做的太差，所以還是相對公允的。   　　但對賣方分析師們來說，並不是上榜就萬事大吉。“上榜只是擁有了價簽，榜上的戰爭同樣殘酷。”前述早已退出參評的 大型券商研究所某行業團隊負責人告訴記者，在退出參選之前，他的團隊也曾在新財富屢有斬獲，“確實像高考，但是年年都 參加高考，這誰受得了？”   “從每年的二月開始到評選結束，作為團隊的小弟，每天加班到淩晨一兩點，早上六七點起來，兩年多的曆練下來，朋友都說 我‘滄桑’了。”前述曾在新財富第一的團隊中工作過的人士亦向記者透露，“主打新財富模式的券商研究所，考核是很殘酷 的，高薪挖來的新財富上榜團隊，連續兩年排名下滑估計就要走人，也有些研究所可能寬限到三年。”   　　前述早已退出參評的大型券商研究所某行業團隊負責人告訴記者，傭金模式下，大客戶會受到更多的關注，“頭部效應” 非常明顯。以上海地區為例，嘉實、中銀、匯添富、富國等就占了傭金很大的比例，只要服務好這些頭部客戶，分倉派點就不 是小數目了。可是在新財富評選中，如果一家頭部客戶的體量是一家小型保險公司的10倍，但是他的投票權可能只是小型保 險公司的2倍，“那麼對於賣方分析師來說，時間和精力是有限的，他就需要做出取捨。”   　　吳明所在的券商研究所在新財富評選暫停後，決定回歸“傭金模式”作為考核標準。“因為沒有其他的模式可以選擇。以 後所有的工作重心和方向都要進行調整，現在只能走一步看一步了。”   　　前述早已退出參評的大型券商研究所某行業團隊負責人告訴記者，傭金模式下，只要和幾家機構混得特別熟就行了。“工 作的熱情肯定沒有拼新財富的時候那麼強，畢竟沒有一個公開的競爭平臺，大券商研究所的整體研究能力較強，但不會特別強 調個人品牌。”   　　據記者瞭解，傭金模式，是指買方每個季度或者分倉週期通過對分析師進行評分，決定股票交易傭金在各個券商的分配。 多數基金公司都有明確的內部評分細則，規定評分對象、內容、權重等機制。假設買方的投研費用池是100萬元每季度，對 應接受著10家賣方券商研究所的服務，那麼如何分配取決於買方的主觀選擇，並且在給賣方派點時會注明多少錢給具體某個 團隊或者某個人。   　　一位保險資管公司的研究員告訴記者，“我們會在多家券商開戶，每個季度會分給傭金，券商則根據派點比例給分析師分 錢，每個季度會有兩次打分，根據這個季度他對我們服務的記錄，選出我們比較認可的行業分析師團隊，比如消費行業選三家 ，要把派點派給他們，最後在選出的所有排名靠前得分最高的把派點派到人頭上去。賣方的主要收入包括機構席位費和傭金費 ，普通用戶的傭金是萬分之三，機構的傭金是更低的，有段時間低到了萬分之二點五。”   “傭金模式主要是由領導和級別高的人做決定，所有賣方會向領導和大機構靠近傾斜，頭部機構才能得到更多更好的服務。” 吳明透露，“關於賣方分析師的內部考核，以中信證券(16.010, 0.00, 0.00%)為例，分析師沒有硬性傭金指標，但是賣方分析師獎金的大頭是從派點中提成或者抽成拿到的，每個派點週期排名前三的團隊 是20萬元，四到六名是15萬元，以此類推。”   第五幕：選擇服務還是研究？   　　關於新財富評選的暫停，北京大學經濟研究所常務副所長蘇劍對記者表示，“這是好事。”   　　事實上，隨著新財富評選對賣方分析師定價功能的增強，券商研究所作為成本部門壓力漸增。“高薪挖人或者全力支持團 隊拼新財富排名，在市場不好的當下，中小型券商的壓力太大了。”前述接近監管層的業內人士坦言，新財富評選的暫停，很 多券商高層很開心，“之前的成本太高了！人才戰的直接影響就是研究所成本大幅提升，但是投入產出比真的很低。”   “新財富模式和傭金模式，算是兩種體系，兩套打法。”吳明告訴記者，新財富模式重視廣度，“面一定要鋪開，比如一些小 的保險公司、中小型的投資機構，只要有投票權，都要去服務。”   “新財富評選暫停前，可以很明顯地感受到‘參選’與‘不參選’分析師服務態度是完全不同的。一些已退出新財富評選的頭 部券商的分析師會更加偏重幫助我們更好地理解研報，但是研報外的其他數據或者資訊則較少提供，但是參選‘新財富’的分 析師們基本是有求必應。”前述保險資管公司的研究員告訴記者。   //s3.pfp.sina.net/ea/ad/4/4/29f7bdec92a0a4398365553726bcb7aa.jpg 　　一位中小型的保險資管公司投資總監對記者表達了對未來的擔憂，“我們規模小，傭金自然比不過大公募，但因為我們有 投票權，所以賣方分析師願意服務我們。股票投資是一個很細節的事情，財報上那麼多數字，公司治理那麼多環節，每個數據 都需要仔細研究，這就需要分析師來提供資訊的更新和追蹤幫助我們做出更合理的決策。現在最擔心的就是，賣方在產能過剩 的當下，借此機會進行裁員控制成本，那未來我們這些中小型機構獲得服務的機會將越來越少。”   　　不過蘇劍認為，小機構被淘汰，行業集中度增強，這正是市場應有的發展規律。“也會倒逼機構轉而購買優質服務，免費 的服務畢竟是無法持續的。”   　　因新財富評選的投票權而獲得的高效服務，無疑已經告一段落。但是，以人情代替公平，正是新財富評選飽受詬病的癥結 所在。“新財富評選結果確實比較主觀，如果加入一些可以量化的指標或者將評選機制更加合理化，也許就不會落到‘突然中 止’的地步。”吳明認為，現在到了投研圈重新思考出發的時刻。   　　申萬宏源證券研究所總經理鄭治國也在近期公開發聲，“分析師初心是什麼？是研究為本，品質為根。”      

  據經濟日報報道，中原集團主席兼總裁施永青大舉投資中資股，認為在「財富蒸發」的年代，「搵錢容易保錢難」，並指中原 地產出於保護財富的考慮，也會將部分資金投入股市。對於後市走勢，他認為中美矛盾續將成為主導因素，宏觀環境主導性偏 強，「大方向看準，揀股優勢才可顯現。」 施永青指，中美摩擦首個回合已過去，接下來需關注幾大因素：（1）中美談判結果對市場氣氛的影響；（2）貿戰對中國G DP增長的影響；（3）美元強弱；（4）人民幣能否保7。他認為，若從國際競爭的角度考慮，中國或傾向讓人民幣貶值，以作 為貿易談判的籌碼。 中原集團旗下中原證券夥本港基金公司鵬格斯（Pickers）合作推出主要投資中國股票的零售基金--C基金，施永青透露，中原地產已斥資逾億元作策略投資，未來也 會考慮以個人名義投入資金。 鵬格斯班底部分由前惠理基金專家組成，首席投資總監李浩德曾任職惠理高級基金經理約9年，基金經理劉曉儀亦是前惠理高 級基金經理。  

（2018-12-26 程丹 券商中國）   對證券業自營、資管債券投資交易業務最嚴格的內控規則來了。   為何會推出這一內控指引？   近年來，隨著我國債券市場發展，各類市場機構參與債券交易日趨活躍，在提升市場流動性、推動市場健康發展等方面發揮了 積極作用。與此同時，部分機構債券投資交易內控薄弱，以各種形式直接或變相放大杠杆博取高收益，甚至規避內控機制和資 本佔用等監管要求。出臺這一指引，是為了更有效規範債券投資交易行為，防範債券市場風險。   內控指引力求從內控體系、風險控制、業務管理、人員管理等方面強化證券基金經營機構風控合規意識，確保債券投資交易規 範展業。     中國證券業協會、中國證券投資基金業協會聯合發佈的《證券基金經營機構債券投資交易業務內控指引》，在建立和健全證券 基金經營機構債券投資交易相關業務內部控制機制，有效防範風險方面做了多項規定，具體來看：   1、 證券基金經營機構要建立用於管理債券投資交易業務的資訊技術管理系統，債券投資交易業務應統一歸集在管理系統平臺上開 展。   2、 證券基金經營機構及其從業人員不得私下或在表外開展債券投資交易；按照規定應當簽訂書面合同的，不得以郵件、即時通訊 資訊等替代書面合同；不得指定協議雙方以外的第三方作為交易對手方開展債券回購交易；不得以人員掛靠、業務包乾等承包 方式開展業務，或以其他形式實施過度激勵；不得通過任何交易形式進行利益輸送、內幕交易、操縱市場、規避監管，或者為 規避監管提供服務、便利。   3、 證券基金經營機構應當對債券投資交易業務合規管理、風險控制、清算交收、財務核算等中後臺部門集中統一管理，並應當通 過資訊技術等手段全面掌握、監測債券投資交易行為，及時有效防範風險。證券基金經營機構應當構建完善的債券投資交易內 部控制體系。   4、 證券基金經營機構自營和資管業務參與債券投資交易，應當納入公司全面風險管理體系，並重點加強流動性風險、交易對手方 信用風險的評估監控，健全應急處置機制。   5、 證券基金經營機構應當對現券交易、買斷式回購、遠期、借貸交易的標的債券進行必要的盡職調查和內部評級，區分不同的風 險等級，建立交易標的債券產品庫制度；對質押式回購的標的債券，可參考外部評級，建立黑名單制度。證券基金經營機構應 當對逆回購、遠期、借貸融出交易的交易對手進行必要的盡職調查和內部評級，區分不同的風險等級，建立白名單制度。交易 對手白名單應當至少每年更新一次。   6、 證券基金經營機構應當選取市場公允指標主動建立多指標、差異化的債券投資交易價格和利率的比較基準體系，避免過度依賴 單一比較基準。   7、 證券基金經營機構債券投資交易人員應當使用公司統一配置的電話、郵件、即時通訊等系統開展債券投資交易詢價等活動。   8、 證券基金經營機構應當根據要求在指定系統中報備場外債券投資交易相關數據。場外債券投資交易數據由中證協與中基協共用 。   9、 參與債券投資交易的人員薪酬與激勵合計超過100萬元人民幣的，超過部分應當按照等分原則遞延發放，遞延週期不少於2 年。   10、 中證協與中基協可以採取現場檢查、非現場檢查等方式對證券基金經營機構債券投資交易相關業務開展情況進行定期或不定期 檢查。   要點一：負面清單！機構及其從業人員的“五不得” 此次規則規範機構包括了證券公司及其子公司、基金管理公司及其子公司，債券包括但不限於國債、地方債、金融債、政府支 持機構債、企業債、非金融企業債務融資工具、公司債。證券基金經營機構開展資產支持證券、同業存單的投資交易業務。債 券投資交易為債券現券交易、債券回購交易、債券遠期交易、債券借貸業務等符合規定的債券投資交易業務。其他公開募集證 券投資基金管理人參照執行。   其他公開募集證券投資基金管理人包括但不限於開展公開募集證券投資基金管理業務的保險資產管理機構、私募資產管理機構 等。   《內控指引》要求，證券基金經營機構應當建立用於管理債券投資交易業務的資訊技術管理系統，債券投資交易業務應統一歸 集在管理系統平臺上開展，管理系統包括但不限於業務審批、業務要素錄入、業務風險監測管理、業務合規審核等功能，並在 符合監管要求的前提下，審慎設置業務規模、杠杆比例、集中度及價格偏離度等指標。   管理系統應當依據職責分工向債券投資交易相關業務部門、風險管理部門、合規部門、清算部門、資金管理部門、財務部門等 開放相應許可權，並應當對債券投資交易業務全流程留痕。管理系統應當對自營、資管、投顧業務進行隔離，證券基金經營機 構可對自營、資管、投顧業務條線分別建立管理系統。   對於證券基金經營機構及其從業人員，有五方面要求，這“五不得”主要包括：   一是不得私下或在表外開展債券投資交易；   二是按照規定應當簽訂書面合同的，不得以郵件、即時通訊資訊等替代書面合同；   三是不得指定協議雙方以外的第三方作為交易對手方開展債券回購交易；   四是不得以人員掛靠、業務包乾等承包方式開展業務，或以其他形式實施過度激勵；   五是不得通過任何交易形式進行利益輸送、內幕交易、操縱市場、規避監管，或者為規避監管提供服務、便利。   同時，債券有關業務應當按照經紀、自營、承銷、資管、投顧等業務類型分開辦理，並在人員、帳戶、資金、資訊等方面嚴格 分離，切實防範利益衝突；債券投資交易的投資決策、交易執行、風險控制、清算交收等關鍵崗位應當專人負責、相互監督， 禁止崗位兼任或者混合操作。   業務部門、風險管理部門、合規部門、後臺部門應當分工合理、權責明確、相互制衡、有效監督。業務部門下設二級部門開展 債券投資交易業務的，應當明確業務規模及風險指標等授權，薪酬激勵、人員安排應當納入部門統一管理，不得以構建若干個 相同業務範圍的業務團隊和採用收入分成或包乾的激勵機制代替部門管理。   證券基金經營機構合規管理應當覆蓋各類業務部門、人員和業務環節。業務部門應當配備專職合規人員負責債券投資交易合規 管理，業務部門下設二級部門的，應當配備兼職合規人員，配合具有合規管理職責的相關部門進行合規管理，並明確其合規管 理要求。業務部門與總部異地辦公的，總部應當派駐合規人員，並通過增加合規檢查和稽核審計次數等手段加強管控。 要點二：風控強化，業務需匹配不同風險等級 《內控指引》要求證券基金經營機構自營和資管業務參與債券投資交易，應當納入公司全面風險管理體系，並重點加強流動性 風險、交易對手方信用風險的評估監控，健全應急處置機制。對於單一資產管理計畫產品，應當切實履行管理人職責。   證券基金經營機構投顧業務涉及債券投資交易的，應當建立健全相應合規與風控制度。證券基金經營機構應當對自營、資管帳 戶之間的交易及投顧建議中涉及與本機構自營、資管帳戶進行交易的情況實施有效監控，防範利益輸送、衝突和風險傳導。   對於自營和資管業務參與債券投資交易，應當建立相應的針對債券投資交易業務的風險管理指標體系，包括但不限於市場風險 指標、流動性指標和信用風險指標。自營和資管業務參與債券投資交易應當在風險指標範圍內開展，原則上不得超標開展業務 。   對於暫時性超標情況，應當明確超標處理的流程。出現暫時性超標時，應當嚴格履行超標處理流程並制定在一定時間內降至指 標範圍內的具體處置方案。   證券基金經營機構應當對現券交易、買斷式回購、遠期、借貸交易的標的債券進行必要的盡職調查和內部評級，區分不同的風 險等級，建立交易標的債券產品庫制度；對質押式回購的標的債券，可參考外部評級，建立黑名單制度。   證券基金經營機構應當對逆回購、遠期、借貸融出交易的交易對手進行必要的盡職調查和內部評級，區分不同的風險等級，建 立白名單制度。交易對手白名單應當至少每年更新一次。證券基金經營機構開展自營和資管業務時，應確保交易標的債券及交 易對手符合上述要求。對於與中央對手方進行的回購交易，無需對標的債券及交易對手進行盡職調查和內部評級。   自營及資管業務應當建立交易對手額度管理制度，明確債券逆回購、遠期、借貸融出交易的交易對手授信額度管理要求，根據 內部評級風險等級分配相應額度。對於內部評級較低的交易對手應當審慎嚴格控制額度上限。   證券基金經營機構應當在中後臺部門設置專崗，負責每個交易日日終核對交易明細及與對手方的回購（返售）或遠期交易安排 （如有）。證券基金經營機構應當選取市場公允指標主動建立多指標、差異化的債券投資交易價格和利率的比較基準體系，避 免過度依賴單一比較基準。   同時，證券基金經營機構自營和資管業務開展債券投資交易應當健全應急處置機制。證券基金經營機構債券投資交易人員應當 使用公司統一配置的電話、郵件、即時通訊等系統開展債券投資交易詢價等活動，其工作郵件、通話記錄、即時通訊資訊等應 當監測留痕，並接受合規部門監督檢查。嚴禁債券投資交易人員使用非公司統一配置郵箱、社交網路帳戶、即時通訊工具等進 行交易詢價等活動。   開展債券遠期交易應當加強產品期限、交割方式、交割規模控制，加強單只債券遠期交易賣出與買入總餘額占該只債券流通量 的比例控制、遠期交易賣出總餘額占可用自有債券總餘額的比例控制。非法人產品應當加強債券遠期交易淨買入餘額與產品淨 值的比例控制。開展債券借貸交易，應當加強債券借貸的融入餘額占自有債券託管總量的比例、單只債券借貸融入（或融出） 餘額占該只債券發行量的比例控制。   要點三：薪酬與激勵超100萬要遞延發放 對於參與債券投資交易的人員，規則要求證券公司及其子公司應當根據要求在公司及中證協網站公示債券投資決策人員、交易 執行人員和中後臺核對專崗人員資訊，資管業務參與債券投資交易的，還應當同時在中基協網站進行公示。   上述人員離職的，應當在離職手續辦理完畢後2個工作日內在公司網站及中證協網站公示離職資訊，公示期不少於1個月；資 管業務參與債券投資交易的離職人員，還應當同時在中基協網站進行公示，公示期不少於1個月。   基金管理公司及其子公司應當根據要求在公司及中基協網站公示債券投資決策人員、交易執行人員和中後臺核對專崗人員資訊 。上述人員離職的，應當在其離職手續辦理完畢後2個工作日內在公司網站及中基協網站公示離職資訊，公示期不少於1個月 。   債券投資決策人員是指投資經理、投資經理助理、基金經理、基金經理助理及其他擁有投資決策權限的人員。債券交易執行人 員是指實際執行債券交易的人員。   值得注意的是，參與債券投資交易的人員薪酬與激勵合計超過100萬元人民幣的，超過部分應當按照等分原則遞延發放，遞 延週期不少於2年。   要點四：兩協會將對業務開展檢查 按照規定，證券基金經營機構應當保留債券投資交易業務的相關資料並存檔備查，相關資料的保存期限不得少於生效之日起2 0年。相關資料包括但不限於業務審批流轉記錄；業務書面協議；業務管理系統相關數據等。   中證協與中基協可以採取現場檢查、非現場檢查等方式對證券基金經營機構債券投資交易相關業務開展情況進行定期或不定期 檢查。證券基金經營機構應當配合中證協與中基協進行檢查，不得以任何理由拒絕、拖延提供有關資料,或者提供不真實、不 准確、不完整的資料，證券基金經營機構及其業務人員違反規定的，中證協與中基協視情節輕重採取自律懲戒措施，違反法律 、法規或有關主管部門規定的，中證協與中基協依法移交中國證監會或其他有權機關查處。

據HK01報道，現已年逾七旬的股票女經紀，於2005至2012間夥同公司的交收文員偷取兩名客戶總值逾1.1億元股票 套現，公司和客戶一直未有察覺，至證監會將要查帳時，女文員在在中環企圖自殺才遭揭發。證券公司事後花費1.56億元 ，買入相關股票賠償客戶，公司最終結業。女經紀和女文員早前認罪，法官今(21日)在高等法院判刑時，斥他們精心計劃犯案，而且時間長達逾7年，遂分別判監11年3個月和7年6個月。 女經紀稱為「填數」偷款 對於兩名被告求情時，互相指對方才是案中主腦。法官判刑時稱，案情顯示女經紀才是案中主腦，兩人角色不同，是伙同犯案 ，偷取客戶股票和騙取涉案的證券公司。 此外，女經紀求情稱因兩名客戶輸掉300萬元後「走數」，她要「填數」；而女文員則指要支付家人的洗費。辯方指，兩人 均因此以身試法。惟法官今指，只能說他們因經濟原因犯案，但非求情理由。 官斥精心計劃 法官續指，考慮案件涉及精心計劃，而且長達逾7年，結果採納串謀偷竊和串謀詐騙的最高刑罰，即10年和14年監禁，作 量刑起點。法官因兩名被告認罪而作出扣減，同時考慮女文員曾表示願做證人，頂證女經紀，最終判女經紀監禁11年3個月 ，而女文員則監禁7年6個月。 案情指，女經紀在2005年1月至2012年10月間偷取客戶的股票，並利用其親戚在證券公司的戶口出售，而女文員則 竄改證券公司的電腦紀錄，以作掩飾。 至2012年11月，女經紀得知證監會將查帳後離港，而女文員則在中環企圖自殺，但不果。證券公司董事起疑，證查後發 現客戶的股票被盜。 涉案公司賠償客戶後結業 商業罪案調查科總督察陳思敬庭外透露，涉案的中華太平洋證券有限公司在賠償客戶後，已於2012年結業。陳又認為，是 次判刑可起阻礙作用。他亦呼籲證券業界人士進一步加強規管，如考慮聘用獨立的會計或核數師查核帳目。 案件編號：HCCC12、13/2017  

（2018-12-20 看平地長得萬丈高 GPLP）   過去一年裏，歐洲私募股權領域有哪些收購和退出成為了基金市場的焦點呢?   私募股權交易案例   1.諾里昂---- 101億歐元 凱雷集團和新加坡政府投資公司(GIC) 擊敗了阿波羅全球管理公司、貝恩資本和安宏資本，在收購荷蘭塗料集團阿克蘇諾貝爾(AkzoNobel)特種化學品業務的交易中勝出，並將其更名為諾里昂。   2.聯合利華息差業務----68億歐元 KKR擊敗了阿波羅全球管理公司和CVC Capital Partners等公司，在競爭激烈的聯合利華利差業務拍賣中勝出。聯合利華旗下有Flora、Becel等品牌，在2016年銷售收入為30億歐元，獲得息稅折舊攤銷前利潤6.8億歐元。   3.TDC---- 67億歐元 丹麥的電信運營商接受了每股50.25丹麥克朗(約合每股6.7歐元)的出價，被由麥格理電信、丹麥基金PFA、PKA和ATP組成的財團收購。   4.西班牙大眾銀行----50億歐元 黑石集團收購了大眾銀行51%的房地產業務,包括資產總值約300億歐元。   5.AccorInvest----46億歐元 沙烏地阿拉伯主權財富基金PIF、新加坡主權財富基金GIC、法國農業信貸保險公司等財團從法國酒店集團雅高酒店集團(AccorHotels)手中收購了AccorInvest 57.8%的股權。該公司持有一個酒店房地產投資組合，包括890多家主要位於歐洲的酒店。   私募股權基金案例   1. 環球支付公司----93億歐元 安宏資本和貝恩資本完成了今年最大的退出，將這家信用卡支付服務提供商出售給了Vantiv。這筆交易創造了一個綜合 收購模式，涉及約1.5萬億美元的支付和通過300多種支付方式進行的400億筆交易，淨收入超過32億美元。   2. Buwog----52億歐元 德國住宅地產巨頭Vonovia以每股29.05歐元的價格獲得了奧地利房地產公司Buwog 90.73%的股份。這筆交易使Vonovia獲得了約4.93萬套公寓。隨後在8月份，Vonovia同意支付3.344億歐元獲得剩餘少數利益相關者的股票。   3.Sky Betting & Gaming----47億美元 CVC Capital Partners和Sky將Sky Betting & Gaming公司出售給了另一家遊戲公司Stars Group。CVC持有的80%股權據說給PE投資者帶來了約19億歐元的收益,而Sky則獲得了約5.7億歐元。   4.阿斯頓·馬丁----36億歐元 這家跑車製造商的公開上市進一步證明了其上市時機存在問題。在破產了七次之後,阿斯頓·馬丁還是未能實現其預期50億 歐元估值。上市交易日當天，其股價從19歐元每股下跌到了18.10歐元每股。   5.CeramTec---- 26億歐元 由BC Partners牽頭的財團從Cinven手中收購工業陶瓷供應商。其他投資者還包括PSP投資和安大略教師退休金計畫。 私募股權基金案例   1.EQT VIII---- 107.5億歐元 EQT以其有史以來最大的一只基金拉開了今年的序幕，該基金專注於對北歐服務業、醫療保健、科技、媒體和電信行業企業 的多數投資，以及IT和消費品領域的選擇性交易。   2.BC European Capital X----70億歐元 BC的第十只旗艦基金比上一只基金多募集了3億歐元，吸引了130位投資者。BCEC X主要為歐洲和北美包括醫療、工業和金融服務等多個行業的大型企業提供支持。   3.PAI Europe VII---- 51億歐元 在不到三個月裏,該基金募集到的資金數額已遠超原來目標40億歐元上限，PAI旗下所有基金籌集的資金總額超過了160億歐元。該基金當前的投資組合將包括棋盤遊戲出版商Asmodee,雙方已經在7月進入了排他性談判。據報導，該公司的估值將達到12億歐元。   4.Nordic Capital Fund IX----43億歐元 這家總部位於斯德哥爾摩的私人股本集團的第九支旗艦基金在關閉時募集到的資金比目標高出23%，從而提振了北歐地區的 投資市場。該基金已被用於投資歐洲牙科集團、眼科連鎖企業Ober Scharrer和移動支付業務等公司。   5.TDR Capital IV---- 35億歐元 這家總部位於倫敦的私人股本公司的第四只基金在關閉時募集到的資金數量遠高於其原始目標25億歐元。該基金和公司旗下 的前幾只基金遵循相同的策略，專注於中端市場,控制歐洲的收購投資。據報導，它還獲得了包括HarbourVest和Ardian等投資者的支持。  

(2018-11-21 香港保險圈）   馬雲赴港買保險公司   雲鋒金融宣佈，達成收購香港保險公司之美國萬通保險亞洲60%股權的先決條件，正式完成交付。   據悉，雲鋒金融於昨日向賣方支付 3.4億美元（約26.6億港元）現金，及向其發行對價股份，涉及8億股，占集團經擴大已發行股本24.82%。   2017年8月份，雲鋒金融宣佈，夥拍螞蟻金服、新加坡投資公司（GIC）、新浪，及多位內地富豪，以總代價131億 元收購美國萬通保險亞洲，其中雲鋒將占60%股權，即需支付78.6億元。   相關閱讀： 不滿足於買香港保單的土豪們，已經開始買保險公司了...   據最新架構圖，雲鋒金融將持有萬通亞洲6成股權，螞蟻金服、新浪各持股5%。     美國萬通保險公司簡介   「美國萬通金融集團」是「美國萬通人壽保險公司（美國萬通）」及旗下各附屬公司的統稱，為全球最具規模的環球金融服務 機構之一。   香港萬通大廈   成立於 1851 年，具備165年豐富的風險及財富管理經驗。 名列國際知名《FORTUNE 》「全美 5 大壽險公司」及「全球最受欣羡的公司」之一 。 榮獲國際評級機構授予極高財務實力評級  - A.M. Best 「A++」評級 (優秀：15個級別當中的最高評級) - 惠譽國際「AA+」評級 (很強：21個級別當中的第二最高評級) - 標準普爾「AA+」評級 (很強：21個級別當中的第二最高評級)   香港萬通大廈   管理資產達6,750億美元。 全球客戶人數達 13,000,000 。 集團成員包括於國際享負盛名的「霸菱」及「凱萬資產管理」。 2016年業務穩健增長︰  - 全球生效保單總額達6,640 億美元  - 派發予保單持有人的紅利超過 15 億美元  - 保費及其他存款達440 億美元 美國萬通亞洲實力雄厚，深得客戶信賴。於過往多年，新造個人壽險業務業績平均每年增長比率達雙位數字，而2016年度 的總保費收入高達72億港元。美國萬通亞洲約三千名專業顧問，為客戶提供專業的一站式風險管理及財富管理服務，確實是 客戶信心之選。 更多詳情，請訪問www.massmutualasia.com ;   明星紛紛赴港買保險   最近的香港保險可謂熱鬧非凡，明星大佬紛紛赴港，買保險的買保險，買保險公司的買保險公司。   最新的明星案例：   《延禧攻略》中袁春望的扮演者，來香港投保！戲內淒慘，戲外保障！     歷史的明星案例：   趙麗穎“奉子成婚”？沒領證更需保障！       香港保險業監理處公佈的2018年香港保險業數據顯示，前三季度，內地客戶赴港購買保險貢獻598億港元保費。 其中，第三季度向內地居民所發出的新造保單保費為188億港元，較第二季升12%，金額和升幅均創出新高。     香港保險吸引力何在   內保險企業的崛起，令資本巨頭意識到了保險業在吸納低成本資金方面的獨特優勢。 然而與國際發達市場相比，中國保險業仍處於初期發展階段，需要更多創新和更廣闊的發展平臺。 加之受到全球經濟的影響，中國企業開始熱衷於海外投資，於是很多企業選擇在香港投資設立保險公司。 究其原因，主要是因為： 一 近些年來，內地客戶赴港投保香港保險的熱情持續高漲。 根據香港保險業監管局的數據顯示，從2010年到2017年的香港保險業，內地訪客成不斷增長姿勢，這意味著什麼，相 信大家也是可以想像得到的。   內地人對香港保險如此熱情，導致香港保險市場異常火爆，這種動向當然逃不過資本市場的靈敏嗅覺。 通過在香港設立保險公司，或者收購在香港的保險公司，快速進軍香港保險市場，無疑是眾多資本擴張的策略。 二 香港保險業市場更加自由成熟。 香港是全球第一自由的經濟體，因此香港保險公司可以借助這一自由環境，將所管理之資產投資於全世界最好的資本市場。香 港保險業監管更加嚴格。香港保險的監管一直是保險行業監管的典範。香港保險監管採用自律和他律結合的方式，為行業發展 維護良好的環境。此外，香港保險業擁有更加完善的法律體系，人才資源也充裕。 三 香港擁有更加國際化的市場，是進軍海外市場的良好跳板。 內地資本佈局香港保險業，很大程度上是看重了香港更加國際化的市場。 對於內地資本方來說，香港在可以起到一個橋頭堡的作用，內地資本方可以通過香港保險逐步熟悉境外金融行業和市場，這對 內地資本來說是最安全的海外擴張方式。 四 香港整體金融環境受國際認可。 ▲ 來自全球權威性的國際金融中心競爭力評價指數 “全球金融中心指數（GFCI）”最新第23期報告 上面新鮮出爐的香港金融業世界排名全部位列世界前三： 1⃣️保險業，排名第一 2⃣️投資管理，排名第二 3⃣️銀行業，排名第三 4⃣️金融專業服務，排名第三 5⃣️政府監管競爭力，排名第三 6⃣️綜合競爭力，排名第三   香港保險“內與外” 內 內 也就是與產品直接關聯、直接影響產品的方面，包括收益及保障的優勢，我們逐一去看。 一、政策規定優勢 2015年9月，內地保監會在《中國保監會關於推進分紅型人身保險費率政策改革有關事項的通知》中就對內地保險公司做 出規定，要求所有分紅型保險，預期年收益應不高於在3.5%，預定利率超過3.5%的需要報送審批。相比之下，香港保 監會沒有收益相關的限制，香港保險產品的收益率往往遠超3.5%。 二、投資管道優勢 眾所周知，保險公司需要將投保人的保費再投資來實現收益。香港的保險公司是在全世界範圍內尋找優良投資管道。相比之下 ，內地為人民幣保單，投資管道受限，多為A股或人民幣債券。 三、保單幣種優勢 再一次的眾所周知，香港為美元保單（當然通常也可選擇港元或人民幣保單），可以滿足資產配置多元化的需求，對抗人民幣 貶值風險。另外，在內地的美金理財產品中，收益率通常不會超過2%；而香港的美金保單長期收益基本超過5%，高下立判   四、保費低 再保障類產品保費的精算標準與兩個因素密不可分： 一個是所在地區的人均壽命， 另一個是該地居民的疾病發生率。 香港保險公司在計算保費時依照的是香港地區的人均壽命和香港居民的疾病發生率，而這兩個標準，香港的人均壽命比內地多 近10歲（香港地區已於2015、2016兩年蟬聯全世界人均最長壽地區），疾病發生率相比內地低20%。 兩項標準均有優勢的情況下，香港保險公司理賠風險低很多，自然產品便宜、保費低。   五、保障範圍廣 香港保險公司對疾病的定義參考統一的國際標準，涵蓋新發疾病和未來未知重大疾病。同等價格下，香港的保險產品涵蓋的保 障疾病種類往往比內地多20到30種。 更多閱讀：數據從不過愚人節，從理賠數據看重疾挑選技巧   外 保險是一種中長期的理財方式，除了保險產品，我們還要看其依託的大環境是否可以長期信賴。毫無疑問，香港是一片支持保 險業不斷繁榮發展的“肥沃土壤”。   六、健全公正的法律體系 香港秉承英國傳承下來的英式法律體系，且執行嚴格有效。具體對保險業的影響，我們可以看幾個例子。   （1）理賠：香港保險公司實行“嚴核保，寬理賠”的經營理念。保單條款更注重保護客戶的權益，理賠程式是出了名的簡單 、快捷、可靠。   （2）不可爭議條款：香港不可爭議條款規定，由保單生效日起記，當受保人在生期間保單已持續生效超過2年後，除非保單 是欺詐性所得，否則香港保險公司將不會爭議受保人人壽保障的有效性。   （3）隱私保護：香港的《個人資料隱私條例》要求所有保險公司對客戶的資料絕對保密，所以購買香港保險，無需擔心隱私 問題。   七、國際金融中心與成熟的競爭市場 香港作為全球金融中心，金融環境開放、自由，連續23年獲選全球最自由經濟體。 極具吸引力的環境吸引了近200家中外保險公司入駐，無行政干預，優勝劣汰。     寫在最後   雖然我們沒有馬爸爸那麼有錢，不能一擲千金的到海外收購公司，但是，跟著馬總到香港買保險，還是可以的～   附錄：香港保險九大優勢 一、費率低 據調查，同樣的保障內容，在香港購買的保費只是內地購買保費的1/3，甚至1/2，這也是內地居民去香港買保險的主要 原因之一。 價錢之所以比內地便宜這麼多，主要是因為香港保險費用是按照國際發達國家標準制定的，香港醫療制度健全，基礎保障費非 常便宜。再加上香港保險市場競爭激烈，價格相對更便宜。   二、保障範圍更廣 我國香港地區保障型保險產品的保障範圍通常都比較廣泛，深受內地居民歡迎。 拿重大疾病險為例，內地保險公司只提供30多種重大疾病，與此相比，香港重疾險可以保障50多種重大疾病，另外還提供 原位癌等十多種特殊重疾的保障，總共提供50多種重疾保障。 同時，香港近年來頻繁推陳出新，在重疾保障上走的更遠——給到客戶更多次的理賠，防止客人理賠過後未來的生活失去保障 。 更多閱讀：癌症治好後，買不了保險了怎麼辦？   三、預期收益更高 除了保障，香港地區的預期收益也更高，對內地居民來說，購買香港保險是投資增值不錯的選擇。 香港地區儲蓄型保險收益大多都提供5%—10%的年複合回報率，有時甚至高達20%。封紅包單還有附加每年現金紅利或 基金結餘，紅利為0%—30%。於此相比，我國內地的壽險預定利率長期被定位2.5%，直到2013年8月才上調為3 .5%。   四、保額更高 香港保險公司根據市場需要，各自定位，接受由低於五萬美元的保額(四十萬港元) 到三千五百萬美元的保額不等。 因為香港人對保險意識高，生活水準高，投保數百萬的保單比較常見。國內人可申請最高的保額是美元二千萬。重大疾病的最 高免體檢保額是1000萬。   五、不可爭議條款 為給消費者至於保障方面，香港保單有一個“不可爭議”條款，規定保險公司不能以任何理由，宣佈生效兩年以上的壽險保單 “作廢”。 簡單來說，保險公司以投保人隱瞞、漏報、誤告等理由予以抗辯的期限是兩年，超過兩年保險公司便不得以此為由拒付賠償金 。   六、投保流程簡單、審核寬鬆 香港的人壽保險公司，以提供保障為本業，對於風險分保及風險管理都能好好掌控。因此投保流程會相應簡單許多，審核也比 較寬鬆。 投保人壽保險或重大疾病保額港幣300萬，都是免體檢。若需要體檢，費用由保險公司支付，如果保額在五十萬美元以下， 只須簡單申報財務狀況。   七、死亡定義 在大陸投保，由於免賠責任、免賠條款，由於天災、地震、暴亂、示威等不是或不一定投保人故意參與令自己死亡的事故，受 益人是拿不到賠償的。而在香港投保，保單是沒有免賠責任、免賠條款的。 保障不會因為投保人搬遷、移民、轉職業等等而改變，各保險公司只在自殺理賠有時間規定。   八、提供保單索償免費服務 香港保險索償投訴局為個別保單持有人或其受益人提供有效免費管道，協調及排解他們與投訴局會員公司就個人保單而引致的 索償糾紛。 2013年5月1日起，香港保險索償投訴局將服務範圍擴展至非香港居民。只要保單是有投訴局會員公司，按香港法律出發 ，所有保單持有人，不論其居住地在哪，皆可獲得投訴局的免費服務。   九、離岸資產保護 由於保險公司具有很高的保密性，高端客戶可享受保險產品將部分資產安全轉移到境外，同時可以領用保險產品的特性，透過 保費和保額的杠杆將資產放大。而香港作為僅次於倫敦和紐約的全球第三大金融中心，擁有來自世界各國的實力雄厚的保險公 司，在全世界廣泛投資，一直都是有錢人的最後避難所。  

（2018-11-19 靜安Axelrod@ 亨利滾雪）   導讀：在金融行業，一次失誤，毀掉的也許是一生。     James Cordier爆倉了。   11月15日，James Cordier掌管的期權交易公司OptionSellers.com通過郵件告知投資者，其公司管理的帳戶遭遇了毀滅性的損失。     James Cordier也在YouTube上發佈了一段視頻，感謝投資者這幾年來的幫助並解釋了虧損的原因。     從視頻中可以看到，James Cordier已經處在崩潰邊緣，爆倉已經擊垮了他的內心，似乎已經在向世界告別。   投資者權益保護律師迅速跟進，希望遭遇損失的投資者們與其聯繫。     James Cordier隨後刪除了自己發佈的視頻，OptionSellers.com的網站也已經關閉。     James Cordier爆倉的原因，在於裸賣空美國天然氣看漲期權(naked short on call)，無任何對沖保護。   而就在Cordier公佈爆倉的前一天，美天然氣一度暴漲22%，這可能就是讓其爆倉的直接原因。     那麼，誰是James Cordier?   Cordier從14歲起就進入了期貨市場。在1984年進入了Heinold Commodities從事交易員的工作並以此開始自己的職業生涯。   Cordier一開始也只是個market-making trader(做市交易員)而已，幹的事情就是匹配交易。但Cordier在工作中發掘了一種賣出期權的交易策略，併發現很能掙錢。   1999年，Cordier成立了自由交易集團(Liberty trading group)，開啟了自己的交易之路。   他做得非常順手，並在2004年的時候出版了自己的書 —《期權出售完全指南》，這本書於2007年也在中國出版過。     Cordier經常出現在各大財經媒體的報導中，也時常出境與CNBC等財經頻道。 之後他又成立OptionSellers.com，直到現在。   他的交易手法很單一，但他對於自己的交易策略又無比自信。   當他談到公司的投資策略時，他說道：“我們的目標就是採用最激進的工具並且保守地管理它。”(“Our goal is to take an aggressive vehicle and manage it conservatively.”)   那麼，James Cordier犯了什麼錯？   讓Cordier一敗塗地的操作，正是讓他發家的操作策略，只不過，方向反了。   期權交易，兩種期權，四個方向。但買期權和賣期權的風險卻截然不同。     買一份看漲期權，就是買一份未來以某一價格買入該證券的權利，但你要首先支付一筆權利金(premium)，但權利金占未來買入成本的比例很小。   舉個例子，比如一只股票現價100元，某投資者買入價格為110元的看漲期權，權利金是5塊錢。當價格漲到了120元 ，投資者可以行權，以110元買入該股票，並在120元出售。但如果股票跌到了90，投資者可以不行權，損失也只有5 塊錢而已。   買入看跌期權也是相同道理，只不過方向相反。   而賣出期權的交易者則是站在以上交易的對立面。   賣出期權者得到的是買入期權者的權利金，實際上他們賭的就是對手盤不會行權。   James Cordier在最近的操作就是賣出了美國天然氣的看漲期權，結果天然氣暴漲，導致對手盤集體行權，Cordier的帳戶穿倉。   這意味著，Cordier不僅損失了全部本金，還欠證券經紀商——國際資產控股公司(INTL FC Stone)一筆債務。   James Cordier的錯誤就在於，在衍生品交易中最危險的策略作為了自己主要交易策略，並向其投資者宣傳這種策略非常安全。   衍生品交易一直都是眾多交易員的噩夢。大部分出名的魔鬼交易員，包括幾年前摩根大通的“倫敦鯨(London Whale)”的事件，都是因為在衍生品交易上犯的錯誤。而金融衍生品更是2008年金融危機的導火索。   然而衍生品交易蘊含的巨大杠杆吸引著無數交易員趨之若鶩，人人都希望像索羅斯那樣一戰成名，然而現實是，幾乎所有人都 在經歷過山車般的人生。   今年年初，美國的一位交易員通過交易恐慌指數VIX，在三年時間內從5萬美元的本金翻到了400萬美元，卻在今年爆倉，虧掉了全部的錢。   不僅僅是金融衍生品，這兩年的大宗商品市場同樣是變幻莫測。   被稱為“原油交易之神”的Andy Hall，他曾在花旗銀行拿到了1億美元的獎金，而他成立的原油對沖基金在去年虧損超過30%，被迫清盤。   金融市場猶如人造大自然，需要每一位參與者去敬畏。   長期資本管理公司(LCTM)隕落的故事已是眾人皆知，其彙聚了全世界最出色的經濟學家和金融人才，創造三年輝煌業績，卻在第四年轟然倒塌，但從來 都有後人不吸取教訓。   收益率正態分佈的尾部風險常常能抹殺掉一個投資者的所有本金。   爆倉的打擊是毀滅性的，尤其是在James Cordier目前這個年紀，有家庭和孩子，祝他今後好運。