星星

新股簡評：沛嘉醫療   據市場訊息顯示，沛嘉醫療將於本季登陸港交所，集資約兩億美元。啟明醫療（2500）自去年十二月上市至今股價升幅超 過五成，加上沛嘉有強勁的上市前投資者加持，相信不難在招股時掀起熱潮。   人類的心臟內有四種不同的瓣膜分別為主動脈瓣、二尖瓣、三尖瓣和肺動脈瓣。心臟瓣膜病是指瓣膜出現病變，影響血流的正 常流動，造成心臟功能異常。暫時上市的經導管瓣膜置換產品集中在主動脈瓣。據報隨著老齡化進程，以及經導管主動脈瓣置 換術 （TAVR）適應症進一步拓寬至外科置換中低危風險患者群體，有研究估計TAVR在國內的市場容量在2030年 前後或將達到240億元的規模。國內TAVR市場四大玩家除了已經上市的啟明醫療以外，還包括杰成醫療、微創心通和沛 嘉醫療；後兩者即將登陸香港資本市埸並已獲得高瓴資本於上市前入股（注：高瓴資本同時為啟明醫療的基石投資者）。順帶 一提，資本市場新一輪焦點已經瞄向經導管二尖瓣置換術(TMVR)，據報其市場規模預期比TAVR更大，當中奧博資本剛剛參與了紐脈醫療的B輪融資。沛嘉亦同時有臨床前階段的TMVR 和TTVR在研產品。   在國內市場，愛德華、美敦力等跨國巨頭的TAVR產品均未被批准上市。 同時由於國內患者特徵以及在進口替代背景下， 國內血管介入耗材前景亮麗。無疑TAVR四大廠商的產品現在只餘下沛嘉醫療的並未上市，但據悉其產品上市進度並非落後 太多，沛嘉在TAVR產品結構上使用為牛心包；有研究顯示牛心包在耐用性及表現上勝於使用豬心包的產品。Taurus One及TaurusElite有望於本年底至明年初獲批上市。沛嘉的TAVR第三代產品TaurusNXT更可望完全免除使用戉二醛，令其產品的抗鈣化特性優勢超越現有的市場參與者；沛嘉預期此產品將於2023-24年上 市。   沛嘉亦同時營運神經介入產品，為該賽道的國內領軍企業之一。按招股書披露，國外公司主導了此市場。市場前四大的參與者 已經佔去大部份市場份額。沛嘉在研產品管線豐富以及在進口取代有利的政策環境，此一塊業務亦具有相當價值。   考慮到心腦血管醫械行業的前景、沛嘉醫療的產品管線尤其TaurusNXT的潛在優越性、以及強勁的上市前投資者背書，沛嘉應為另一all-in之選。至於估值方面的參考標自當是已經上市的 啟明醫療，執筆時市值為237億港元（22/4/2020）；而微創心通於上市前最新一輪融資的估值則為11億美元。      

簡單一句就是最強組合盡在康方。世界最大藥廠之一默沙東(MSD)、香港市值最大藍籌醫藥股中國生物制藥(1177)和世界最大健康醫藥基金奧博資本（Orbimed)聯手背書加持的鑽石陣容，相信放諸四海也是星光熠熠！   醫藥股往往給人們高大上的感覺，而當中沒有盈利的生物科技B更加令欲參與的普羅投資者怕痕又怕痛。多年前分享過打新必 勝方程式：建築＋毫子股＋集資一億元上下＋創業板更佳；那麼對於醫藥生技類新股又可有秘芨？   首先我們得認清一個大方向，就是一直以來港交所（388）除了慣常地以年度新股集資額來作為功績以外，它們更希望推動 本港發展可持續新經濟生態系統。如果這類股份一上市就屢屢破發，試問還有誰會有雅興繼續參與？   翻看2019年招股的17只醫藥或生物科技類新股，當中4只於首天破底。要成功避開其實也不是難事，除了要戎除逢新必 打之外，這些破發新股當中的一些特點就是大股東以割韭菜馳名、保薦人往績差勁、缺乏知名行內上市前/基石投資者等等。 相反，上市後股價表現良好的往往都有強勁的上市前或基石投資者；熟悉筆者的朋友必定知道筆者最喜歡的便是奧博資本(Orbimed)和深受內地投資者歡迎的高瓴（Hillhouse)，它們也是醫藥股投資界的領軍資本。對於自己不太熟悉的行業，必殺技便是站在巨人的肩上。如果這些投資界伯樂能夠從上 市前融資開始便投入資金，新股招股時沒有套現退出，更加加註成為基石投資者的話就更加要珍惜重視！當然我們也應翻一下 招股書理解一個大概，再用谷歌大師調研一下其在研產品是否創新獨特、股東是否業內的知名人士等等。近期的例子便是有施 一公教授為股東的諾誠建華（9969），在這種風雨飄搖的市況下招股上市，首日也能為投資者帶來十個點以上的回報。當 然對大部分打新參與者而言，最易觀察的指標便是輝立電算機是否於首日開飛便打到出煙，宣告孖展爆滿！   康方生物剛剛完成D輪融資，融資金額約1.26億美元，推算融資後其估值達到8.36億美元。這個估值是貴是平對於普 羅投資者而言，實在摸不著頭腦。不過我們可以從兩個維度去思考。康方的起朶之作，是於2015年以2億元美元把AK- 107的全球獨家權益授予默沙東。東瑞（2348）亦曾於2016年投入1.5億人民幣以成立合營與康方共同開發AK -102。2019年中生制藥（1177）則出資6.89億元與康方成立合營以共同開發AK-105。另一方面，去年 上市的康寧傑瑞（9966）其主打產品KN046與康方主打產品 AK-104同為抗CTLA-4和PD-1雙特異性抗體新藥。按2020年4月9日市價計，康寧傑瑞市值現為140億港元。基於以上各點來考慮，招股之時 如果康方的估值在100億港元左右的話，那就柯煙待候。   康方生物管線內暫時相對成熟的在研藥物便是AK-104和AK-105。AK-104 是一隻PD-1/CTLA-4的雙抗。雖然到今天為主國內以至世界上並沒有此類的雙抗獲批上市，但據報其臨床展示良好，更有望 成為首隻PD-1/CTLA-4雙抗上市新藥(同類第一，first-in-class)。另外於2019年的ASCO會議上，默沙東曾發表了有關聯用其PD-1和MK-1308(即早年由康方售予她們的AK-107)的研究進展，間接佐證同時使用這兩個通路的藥物確實具有良好的療效。   至於AK-105則為一款和中國生物制藥（1177）聯手研发的PD-1單抗。中生制藥並同意AK-105將是中生於PD-1單抗賽道上的唯一產品（無論是單獨使用或與其它藥物聯用）。雖然PD-1抗體這條賽道已經頗為擠擁，但康方拿到這個合作協議也足以印證其實力。同時，近期國內信達（1810）和君實（ 1877）旗下的PD-1單抗上市後，銷售均錄得亮麗的數字，當中信達的PD-1單抗的年度銷售額便已經是十億元人民幣級數。據報，AK-105比同類產品療效和安全性更佳，有望成為同類藥品 中的最佳（同類最優，best-in-class)，加上有中生制藥的銷售團隊之助，相信上市後不難在PD-1單抗藥品裏佔有一個重要位置。   如果下星期正式招股文件內，能見到奧博資本(Orbimed)加注成為基石投資者，而其他基石投資者名單中會有高瓴(Hillhouse)的出現，＂咁就真係Very Good嘞＂！除了頭錘待侯以外，筆者想起四個字：睥睨眾新。   利益申報：筆者持有388、1177

載通（62）及爪哇（251） 載通（62）宣佈與新地（16）共同持有位於巧明街的舊車廠用地重新發展作非住宅項目，與政府達成補地價協議。新地雷 總相信項目發展成本為一百億元。雖然載通財務健全，惟此項目發展成本不菲，而且載通資金尚需預留資金作購買新車和其他 營運開支，市場有聲音擔心其發展巧明街項目的財務安排，以至對未來數年派發股息會否有所影響並非全無道理。 惟有新地這個強大後盾，資金問題應該近乎零。如果雷總所說的成本預計是準確的話，載通只要考慮再出售25%巧明街項目 權益予新地已經可以一文不出。項目他朝落成之日，如果以現在類近租金每呎$35元月租和3.5%回報率作推算，估計價 值將達132億。25%的權益便是33億元！假設市場給予載通此項目5成股價對資產折讓，市值便可以增厚超過16億元 ，據報，新地暫時有意保留作收租用途，那麼此物業便可為載通每年帶來一億元左右的穩定收入。當然如果有國內資金看上了 此項目，欲整幢買入，那麼估計價值將更為理想。 另一方面，曾經被譽為全港最貴地產股的爪哇控股（251）即將公佈業績。集團在出售大新金融中心後，將錄得超過80億 元的淨現金流入，加上集團賬面現金，就算扣除所有負債，預期爪哇手上的淨現金逾一百億元。無疑集團在年報上已表明出售 大新金融中心之所得，將用作營運資金和用於未來可能出現的投資，惟股東對集團在完成出售重大資產後派發特息作回饋亦屬 合理期許。 相信以其cash cow的特性，即使國內房地產業務及本地酒店業務前景未算明朗，加上到底是否派發一份優厚的中期息亦是不明，而且股份平常 成交少，但相信短暫持股風險應該不高。 利申：筆者持有62，251

丹楓（271）即將公佈中期業績，看點確實不少。集團於2015年年報中表示，紅山半島已出售89個公寓丶123個車 位和2座洋房（包括年結日尚未完交易的34個公寓、43個車位、2座洋房）。同時根據一手物業銷售網的數字，集團之聯 營公司Zeta於年結後至執筆時為止共再出售了15間紅山半島公寓、出售交易價格總計超過4億元。 紅山半島洋房部分銷情甚為緩慢。有關B區洋房部分，自2015年9月開售至今僅售出2個單位。Zeta在銷售上會否採 取更積極和進取的態度，亦值得留意。大家不要忘記Zeta還有包括C區和D區在內共19套洋房單位尚未推出。根據20 15年8月20日公司通告所顯示，丹楓曾預期洋房部分（共48座）可以為丹楓帶來10億元的總代價。 另外，市場曾經於本年四月中傳出位於灣仔的帝后商業中心出售已介落實階段，惟經過多月後依然沒有進一步消息，到底是交 易已經黃了，還是因為近日市況回暖，所以叫價還在討價還價之中？ 對股東而言，派息分紅自當是重中之重。集團在基金股東迫宮和潛在賣盤可能下，派息會否再一次令市場有所驚喜？又或放下 賣盤預計不談，集團重要物業如帝后商業中心、港晶中心丶華順工業中心、海灣工貿中心和港灣工貿中心的租金依然可以為集 團帶來穩定的收入，考慮集團於2015年年報表示當時尚待完成交易手續的紅山半島交易可為集團帶來2億7千萬元的出售 淨額，加上年結後至今所出售之單位之分賬，丹楓財政資源將更為豐盈，集團實沒有必要保留過多的現金作發展。 如果有一直緊貼丹楓公司網站的朋友，自當會發現它們相當關注媒體對集團的報導和分析，網頁內記錄了不少有關丹楓的文章 。近期有關公司的新聞不少，但反而這個剪報手作自2015年2月後便此情不再，到底會否是公司因賣盤念起而無心戀戰？ 種種疑問如派息丶股份回購丶賣産情況、基金逼宮以至大股東賣盤相信中績後定當有所啟示。 利益申報：持有271

大市自英國脫歐（Brexit）之後來一次「反低潮」，恆生指數自低位反彈逾二千點創年內新高。話雖如此，畫面一面是權重股騰訊（700）段段 快放，另一面同時是一大批防守性股份如領展（823）等的REITS高處未算高。近日股價與資產價格呈現大折讓的地產 股亦開始備受市場追棒，相信主要原因除了追落後和利率可能保持低企外，便是中資大款湧港，掃起甲級寫字樓和頂級豪宅而 且出價更是屢創新高所引致。 如果大家翻閱華置（127）或是會德豐（20）出售物業前的新聞，便發現那些潛在買家如亞投行丶復星（656）丶交通 銀行（3328）和中國太平（966）等還未成功入貨，她們很大可能會在市場上繼續尋找商廈目標。不過最近此版塊可能 有點熱，但是那些股票老師，名嘴還是集中在推薦REITS或是大型地產股，同時，地產股分數指數相對九七年時的高位還 有一段距離，所以願意派發合理股息的股份應該還是相對安全。 近日抽空打開GOOGLE MAP, 沿著銅鑼灣告士打道一直向上環方向搜索商厦,同時亦關注位於維港兩岸和號稱CBD2 的東九龍的商厦，看看有那些上市公司持有這些貴重物業。看來中資大款的目標首選是那些能夠整幢購入的物業。當然個別甲 廈如果位於核心地段而業權雖非單一但卻高度集中的（如中環中心）亦甚具價值，因為買家應該頗大可能可以連帶物業的命名 權買入。另外，如果目標物業的樓面面積相當並位於香港核心地區主要交通幹道上以至維港兩岸可以看得見的便更為有價值。 說到這裡，我們得注意幾點。 （1）一些二三線的地產股或是細價股（以市值計），它們平常成交疏落，有的甚至可以多個交易日完全沒有成交。在被他們 那些資產引得口水直流的同時，可要想想閣下有沒有這份耐性持有這些股份一年半載，甚至三、五、七年？ （2）某些股份歷年派息不高，企業管治普通而且財技味濃，不要單單看市賬率低（可能低至0.2x 或以下），便心口掛個勇字，先買為敬。 （3）弄清楚自己的目標是尋找高息與資產折讓大的股份並在等待價值回歸前收取利息等待，還是尋找一些其旗下的物業有機 會被國內大款相中的股份。如果是後者，便應該思考該股份的大股東有沒有誘因或可能出售資產？ （4）雖說本港核心地點如中環的商厦供應依然緊張，但是在東九龍或是其他非核心區域供應漸多之時，會否有部份公司相繼 從高租金支出的地方搬到租金相宜的地方？ 條條大路通羅馬，筆者相信找到識合自己性格的投資方式才是最好的投資方式。這類高折讓資產股有價值投資者頗為喜歡，但 也有投資者覺得這種方式沒有遠大志向而股價又經常悶得發慌。筆者相信中資湧港，不論是因為利率低企而資金成本便宜、出 於環球資產配置所需或是時代使命使然，這個趨勢在可見的一段時間不會改變。同時，政府將會推出金鐘廊和林士街地皮作商 厦之用，在招標前後，對持有貴重商厦物業的股票股價亦將是一度強勁催化劑。

最近筆者重新買入少量的永安國際（289），主要原因有三：（1）集團持有位於上環的永安中心，可望受惠於香港甲級商 厦的供不應求；（2）集團近日積極於市場回購股份；以及（3）有專欄吹風表示澳元似乎有見底跡象，而永安國際正持有澳 洲物業。 除了手上的大量現金外，永安國際重點看頭之一是坐落於上環的永安中心，其價值不飛兼極具重建價值。按最新市場作價，永 安中心現在租金水平約在每呎50元上下。我們簡單地以總物業面積562，000呎作推算，並以回報率4厘作估值，物業 估值達84億3千港元。 政府早前表示位於永安中心前方的林士街停車場地皮將重建作商厦用途。按2014年1月份星島日報的報導，南豐蔡宏興和 億京黎裕宗對此地皮的展望亦相當正面，同時有測量師估計每呎樓面地價可達$18000元。當然如果林士街項目改建落城 後，永安中心的海景景觀難免有所影響，但只要林士街地皮推出招標，作價定當對一街之隔的永安中心有振奮作用。如果以上 估價作推算，永安中心估值可逾百億港元。 同時，根據該報導的估算方式所見，最高地積比率按理可達15倍。現時永安中心地面商場一層樓面面積約為44600呎， 意味著如果該厦重建並用盡地積比率的話，總樓面面積可達67萬呎，較現時上升19.2%。 另外香港作為中資出海的橋頭堡之一，近年不論是銀行、保險、證券以至整幢的甲級商厦俱有價有市。鄰近的中國農業銀行大 厦便是於2012年5月以48.8億元成交，每呎作價超過28000元。以上數字涉及不少估計和簡化推算，但無論如何 ，單此一項物業的價值已遠超永安國際的現市值！ 集團近期於現價水平附近已連續多日作出回購股份。這是繼1997年年底和去年12月後另一波持續回購潮。按她們過往的 紀錄，回購或許對集團股價而言，未必有即時推動作用，但這亦是將集團閒置資金回饋股東的方法。 近日有專欄作者表示澳元似乎有見底回升之象，投資者或可留意一些持有澳洲公用事業及房地產項目的上市股份。永安國際亦 於墨爾本持有物業，或許這並非集團重中之重的投資，但這個匯兌故事亦無妨作為股價催化劑之一。 利申：筆者持有289。

五月初頭兩個星期，不論是持有港股還是在美國上市的中概股，應該感受到五窮的威力。筆者在部分中概如QIHU和MOMO 上亦＂High ＂左唔少。此時此刻惟加強防守，即主力持有防守性股份或者現金為王才是正道。 如果手部痕癢的話，可以留意一下易亞富時 Chimerica ETF（3161）。其優點之一是日均成交並非太少，而且現價和NAV之間亦非常接近。 去年MSCI中國指數宣布納入中概股，而為了減輕指數換馬所帶來之震動，換馬行動分作兩次進行：即去年十一月和今年五 年。因此，可以預期未來數星期此一消息引起投資組合主動和被動的調整將成為中概股價上升的助力。 同時這隻ETF主要持有於美國上市的中概股，五大持股分別為攜程、阿里巴巴、百度、京東和網易。而十大持倉已經涵蓋組合8成以上而當 中只有奇虎360是正在進行私有化。可望減低中概回家被關門的負面影響。 利益申報：筆者持有3161、MOMO、QIHU