華大證券首席宏觀經濟學家、行政總裁。畢業于上海交通大學，在美國三藩市大學獲得工商管理碩士學位，早期在香港華潤集團工作，後任陽光博大金融集團行政總裁及多家上市公司董事，現兼任華潤燃氣（1193）獨立董事...閱覽更多
個人簡介
14
讚好
香港上市公司
7
讚好
香港上市公司
8
讚好
香港上市公司
5
讚好
香港上市公司
14
讚好
美國上市公司
13
讚好
美國上市公司
14
讚好
美國上市公司
13
讚好
美國上市公司
12
讚好
香港上市公司
楊玉川 張貼文章
(2023-2-1 香港商報)
2023年的農曆新年還沒過完，一些引入矚目的新聞已經為2023年的世界形勢蒙上了一層厚厚的陰影。在俄烏戰場上， 看來衝突加劇的可能性在上升。在西方多次協調的努力下，近日，美國和德國都已經同意向烏軍提供先進坦克。德國總理朔爾 茨表示，德國將進一步增加對烏克蘭的軍事支援，決定向烏克蘭提供「豹2」主戰坦克，德國政府發言人表示，作為第一步， 德國將從聯邦國防軍庫存中提供一個連的「豹2 A6」主戰坦克，共計14輛。其他歐洲國家也將向烏克蘭提供「豹2」主戰坦克。與此同時，拜登政府也一改此前數月堅持 的論點，即「烏軍很難滿足美制M1主戰坦克的操作和維護要求」，轉而宣布美國將向烏克蘭提供31輛M1「艾布拉姆斯」 主戰坦克。
看起來，經過前段時間因為歐洲受俄烏衝突拖累過大而導致的西方內部齟齬已經初步得到解決，西方再次打定主意要支持烏克 蘭將戰爭打下去，用先進的主戰坦克武裝烏軍已經有點突破了防禦性武器的界限，下一步會否升級到先進的飛機、長程導彈等 進攻性武器並不確定，從武器逐步升級的趨勢看，今年俄烏局勢緩和的可能性在下降，進一步升級的可能性在上升，需要高度 警惕俄烏衝突向失控方向發展。
南美正建立共同貨幣
在南美，巴西和阿根廷正著手準備建立「共同貨幣」。據媒體報導，巴西總統盧拉(Luiz Inacio Lula da Silva)1月23日表示，巴西和阿根廷正在研究建立一種共同貨幣，用於兩國之間的貿易，以減少對美元的依賴。他在阿根廷首都布 宜諾賽勒斯與阿根廷總統費爾南德斯(Alberto Fernandez)一起對記者說：「這就是將要發生的事情。」
南美一向是美國的後院，是美元的天然勢力範圍，現在南美的兩大經濟體共同合作試圖擺脫美元影響，本質是對美國金融霸權 的反抗。如果連美國的近鄰都試圖擺脫美元霸權，說明美國建基於美元霸權之上的金融帝國的基礎正在動搖，這是美國難以接 受的。因此，這種反抗行為大概率會引來霸權的反擊和無情鎮壓，增加世界的混亂。
全球局勢並不太平
在中美之間，美國打壓中國科技發展的行動仍在加強，據媒體報導，有知情人透露說，美國與荷蘭官員上周五(1月27日)晚些時候在華盛頓特區達成協議，對出口到中國的先進晶片技術實施新的出口限制，日本之前也已經發出信號，願意加入美國 的行動。不過由於日本與荷蘭需要在國內完善相關法律，所以，預計到開始執行新限制政策可能還要數月時間。
台海局勢也可能進一步緊張，據華盛頓《酒杯新聞》(Punchbowl News)引述知情官員的消息說，美國國會眾議院新任共和黨籍議長凱文·麥卡錫(Kevin McCarthy)計劃於今年春天訪問台灣，美國國防部已經開始為這次出訪進行安全和後勤方面的準備。
另一方面，據全國廣播公司(NBC)報導，美國空軍機動後勤司令部司令邁克·米尼漢(Mike Minihan)上將1月27日簽發給司令部所有空中聯隊指揮官和其他空軍作戰指揮官一份備忘錄，命令他們在2月28日之前向米尼漢報 告所有準備與中國作戰的主要工作。米尼漢在備忘錄中說：「希望我是錯的。但直覺告訴我，2025年將發生戰鬥。」
雖然新年以來內地與香港股市都表現得相當正面，但在全球層面上，從歐洲、南美到台海都存在可能誘發全球局勢陷入混亂的 熱點問題，這些問題在2023年剛開頭就相繼出現，預示著2023年全球局勢很可能不太平。
中國推動經濟發展是關鍵
周邊局勢可能不太平，中國內部也存在一些不利經濟發展的因素，比較突出的就是部分民營企業、富裕階層對經濟發展信心不 足，對國家支持民營經濟發展的政策半信半疑。在這種心態影響下，部分民營企業主選擇躺平觀望，部分考慮移民、將資產轉 移至境外。
在當前這種外部不確定性因素較多，內部部分人對未來信心不足的形勢下，怎麼做才能夠克服不利因素、化不利為有利、讓中 國成為世界的希望之地，關鍵可能就在於能否推動經濟的快速恢復和發展。
據國際貨幣基金組織(IMF)預測，2023年全球主要經濟體都將經歷艱難的一年，美國、歐洲都將在通脹和衰退的漩渦中飽受煎熬。如果中國經濟可以 在其它經濟體困難的情況下，加快發展，為內外資本提供優良的投資盈利環境，成為全球經濟低迷中的一片綠洲，無疑將用事 實粉碎那些對中國經濟悲觀、不信任的觀點，打破那些對中國敵視者製造的謊言，成為事實上的全球最佳投資地，吸引內外資 本的流入。
對於那些對中國前景信心不足的內外資本，特別是那些受西方製造的虛假輿論蠱惑者，口頭的宣傳說得再多也未必能起多大作 用，說1000遍自己好，不如用事實證明自己好，因為語言的力量總是有限，事實的力量才是無窮。把中國經濟刺激起來， 把資本市場活躍起來，讓參與中國經濟的投資者能得到更佳的投資回報，讓那些棄中國而去的資本因為獲利不佳而後悔，這樣 做，才是真正增加中國經濟的吸引力，才是讓人心悅誠服地王道，才能在中美博弈中佔據有利的位置。
對中國來說，2023年周邊環境可能有較多的挑戰，中國應該保持定力，不為外界的風浪所牽動，聚精會神集中經濟發展。 外界越混亂，中國越穩定、經濟越發展，才越能顯示中國的吸引力和優勢所在，才是抵抗各種外來惡意攻擊的最好防禦；對於 內部一些人的信心不足，同樣要用發展的事實來說服他們，用發展的事實證明他們的信心不足是錯誤的，只會減少他們自己投 資獲利的機會，損害他們自身的利益。
去年底的中央經濟工作會議將發展定為今年工作的第一要務，抓住了中國內外矛盾的牛鼻子，接下來，只要中央政府強有力的 刺激經濟政策儘快推出落地，今年中國經濟的快速恢復就有了基本保障，為資本市場的樂觀預期奠定堅實基礎。
華大證券首席宏觀經濟學家 楊玉川
讚好
楊玉川 張貼文章
隨近期美國通脹數據回落，市場普遍預期今年年中美聯儲有機會結束加息周期轉而減息以支持疲弱的經濟，12月的通脹數 據公布後，由於CPI按年上升6.5%，為自2022年年中達到峰值以來連續第六個月放緩(前值7.1%)，符合市場預期，美匯指數大跌，日圓大升，黃金大升，美股轉強。
美國通脹有望上半年見頂，從近月公布的通脹數據變化看，可能性較高，加息令經濟承受壓力，不少大企業紛紛裁員，不過總 體就業市場表現仍然良好，說明即使通脹見頂，回落速度也未必很快。
美聯儲政策空間將受很大限制
市場預期美國可能在二季度陷入溫和衰退，也有些專家認為美國可能可以避過衰退實現軟著陸，不過不論是否衰退，美國經濟 走弱基本可以肯定。於是，在通脹見頂，經濟放緩的的條件下，放鬆銀根刺激經濟似乎具備了相當的邏輯合理性。事實上，近 日對美國貨幣政策轉向的炒作，依據的正是這個邏輯。
不過，在目前美國面臨的多重限制下，這個邏輯沒有考慮美國自身的資金平衡壓力，因此可能不夠完整，也就未必可以正確預 判未來美國貨幣政策的可能動向。
與過去不同，當前的美國其實吸引全球資金的能力有明顯下降。過去美國各方面情況較好時，美國吸引全球資金的能力相當強 ，通常美國一進入加息周期，美匯指數就會有較大升幅，但本輪美國加息周期，去年美國已經累計加息了425個基點，幅度 不可謂不大，但美匯指數(截至1月13日)僅上漲約13%，力度明顯弱於之前的加息周期。美國吸引資金的能力下降，所導致的其中一個後果，就是不再能夠毫無顧忌 地進行政策轉向，因為去年以來，美國國債市場的流動性已經大幅下降，如果減息導致資金進一步流出的話，將危及國債市場 的正常運轉，帶來巨大風險。
從資金平衡的角度看，目前美債的大買家中國、日本都在持續減持美債，俄羅斯已經將美債清零，世界上相當多國家都在考慮 一定程度去美元化以降低外匯風險，這個減持美債的趨勢反過來要求美國必須增加美元資產的吸引力，否則，一方面是美國的 國債越發越多，另一方面是美債的買家越來越少，美債市場的崩潰就很難避免。
增強美元的吸引力簡單來說有兩個辦法，一是令美元資產較其他主要競爭對手的資產有較高的回報率，最簡單就是加息、保持 較高息率，例如美國國債回報率高於中國國債就容易吸引中國資金流入美國。或者是令經濟保持較高增長，較高的經濟增長一 般代表較高的投資回報，可以吸引資金流入；二是發揮美元避險作用，當世界各地出現動亂、危機甚至戰爭的時候，一般資金 會流入美元避險，對美國吸引資金有利。
在目前情況下，由於美國經濟大概率進入停滯期，經濟上對國際資金的吸引力下降，因此吸引國際資金將主要依靠美國加息後 產生的較高利息回報，在美債購買資金已經不足的現實下，維持較高的息率，保持美元資產對其他資產的相對高回報，是保持 美元資產吸引力的重要一步。
因此，即使美國通脹見頂、經濟放緩，但是考慮到保持對全球資金吸引力的需要，美聯儲恐怕未必願意很快將政策轉向降息， 更大的可能是維持高利率一段時間，觀察資金流動情況，觀察美債市場是否處於危險狀態，之後再視情況確定是否可以調整政 策。
假定受去美元化影響，美國國債市場在未來某個時候出現買家顯著不足、國債市場流動性惡化的困難場景，需要美聯儲再度Q E入市買債干預、以避免美債市場崩潰的話，考慮到較高的通脹和吸引國際資金的需要，美聯儲QE的同時，可能會仍然保持 較高利率。
綜上所述，由於全球去美元化趨勢的發展，美元資產的吸引力下降，可能迫使美國保持較高的利息環境以吸引全球資金，即使 美國經濟放緩或者衰退，美聯儲都很難像以前一樣很快降息以刺激經濟，美聯儲的政策空間將受到很大限制。如果美國國債市 場出現風險，美聯儲需要再度QE救助的話，這個新QE大概率也與之前的老QE不同，將會是一個高利率而不是低利率環境 下的變種QE。
地緣政治風險程度有較大不確定性
地緣政治風險是另一個增強美元吸引力的方法，從目前形勢看，朝鮮半島、俄烏戰事和台海方向，風險都有升溫的可能。俄烏 戰事方面，近期北約與俄羅斯都在加大對於俄烏戰事的投入，戰爭有升級的風險。朝鮮半島方面，最近韓國總統尹錫悅(Yoon Suk-yeol)表示，如果來自朝鮮的威脅加劇，該國可能會自主發展核武器或請求美國重新在朝鮮半島部署核武器，這是韓國領導人在數十 年來首次提出這一可能性，預示半島局勢可能惡化。台海方面，美國新當選的眾議院議長麥卡錫(Kevin McCarthy)，早就揚言當選議長後將會率團訪問台灣，一旦成行，必定會加劇台海緊張局勢。
如果在經濟邏輯之外增加一個美國金融循環的角度，大致可以看到，為保持美元吸引力，指望美國在年中就因為經濟放緩而減 息的可能性不大。由於地緣政治存在升溫的可能，美匯指數也可能再度走強，未必會因減息預期而持續走弱。即使通脹見頂， 美聯儲今年將利息維持高位的可能性依然較大。
對港股來說，如果中國經濟強勁復蘇，美國利息維持高位帶來的負面衝擊有限，不過地緣政治風險升溫帶來的風險則要小心， 風險程度也有較大不確定性。
華大證券首席宏觀經濟學家 楊玉川
楊玉川 張貼文章
(2023-1-11 香港商報)
進入2023年，港股大幅上漲，為2023年的表現開了個好頭。
去年內地20大開過之後，確立了新的領導班子，表現出了促進經濟發展的強烈願望。去年底召開的「中央經濟工作會議」， 是每年級別最高的有關來年經濟工作的重要會議，基本確立了2023年中國經濟發展的基調。
其中最令市場興奮的內容，是明確了「發展」是政府今年工作的中心，這個明確表述針對性地澄清了前段時間金融市場以及社 會各方面對於中國政府發展方針的一些錯誤認識，例如「共同富裕」就是劫富濟貧，政府要打壓民企，政府要重搞計劃經濟等 ，這些錯誤認識極大地混亂了投資者思想，令投資者不敢投資，對未來中國經濟發展疑慮重重。
明確了「發展是党執政興國第一要務」，也就明確了政府需要動員各種力量促進經濟發展，也就是說，對於促進發展有益的各 種力量，政府不光不會打壓，反而會大力予以支持。民營企業作為一個貢獻了50%以上稅收、60%以上的國內生產總值、 70%以上的技術創新成果、80%以上的城鎮勞動就業、90%以上的企業數量的巨大板塊，對中國經濟發展具有舉足輕重 的作用，政府一定會在「發展」的旗幟下予以大力支持。
對於去年以來阻礙經濟復蘇的幾塊明顯短板如消費、房地產、平台經濟等，中央都予以了重點關注，預計2023年這幾塊短 板都將有顯著好轉，推動經濟走出強勁復蘇。
新班子多方發力超市場預期
從新班子去年10月底形成到現在，不過兩個多月的時間，已經在刺激經濟的多個方面發力，部分政策的力度超出市場預期， 相當有力。
比如過去幾年困擾經濟的疫情防控，政府放鬆防控政策的速度和力度均超預期，按現在的進展速度，如果沒有太大的意外，預 計內地將在今年一季度恢復正常生活，基本擺脫疫情的負面影響，大大有助於經濟恢復。
對於去年拖累經濟的主要環節房地產，至今已經有多項政策密集出台，大幅緩解了內房企業的融資困難，市場信心開始有所好 轉，不過，目前的政策主要集中在支援房地產企業融資方面，對於房地產需求的著墨不多，房地產銷售尚未見明顯好轉，如果 未來政策在刺激需求、或者改善供求方面有重大發力，房地產危機有望基本過去，房地產行業不光不會拖累經濟，反而會共同 推動今年經濟增長。
平台企業去年在資本市場表現不佳，不過近兩個月來，同樣看到政策支持的力度明顯增加。一方面，對平台企業的監管變成日 常化監管，強監管已經過去；另一方面，中央定調平台企業要引領經濟發展，賦予了平台企業在經濟發展中的領導性角色，大 國企紛紛與平台企業合作，暫停多時的遊戲恢復審批，螞蟻集團引入國資等，都說明平台企業已經再次進入發展軌道。
消費方面雖然暫時未見重大支持政策出台，不過中央既然已經將刺激消費確定為今年經濟發展的首要工作，後續一定會有相應 的支持政策，今年消費的全面好轉值得期待。另外，由於2023年美西方經濟有較大可能陷入衰退或者在衰退的邊緣徘徊， 外部需求下降將壓抑中國的出口，也需要靠增加內需消費化解壓力。
總結起來，在消除防疫措施對經濟影響，基本化解房地產風險，平台經濟恢復增長，內需消費強力反彈的情況下，中國經濟出 現強勁增長的可能性非常大，為金融市場的良好表現奠定基礎。
中國經濟強勁復蘇機會較大
周邊方面，美國繼續加息是中國經濟的其中一個影響因素。不過，美國繼續加息對中國經濟的影響有限。主要因為即使按最鷹 派的估計，美國未來繼續加息的空間也不大，據去年12月的議息結果，官員預測今年的利率中值為5.1厘，較目前利率高 不足1厘，不會對內地與香港資金流向產生重大影響，不過高利率維持的時間可能較預期長。
考慮到2023年中國經濟大概率會較其他國家更為強勁，對國際資金的吸引力較強，如果美國高息時間維持較長的話，估計 對其他國家資金的影響會較大。
中國面對的主要風險更可能來自於中美博弈和世界的不穩定，台海、南海、朝鮮半島都是中國可能的風險點，不過暫時來看， 風險都處於可控程度。從中國的態度看，中國暫時對美台在台海的挑釁、踩紅線行動持克制態度，台海不至於爆發嚴重衝突。 即使美國再次夥同台灣進行挑釁，結果大概率與佩洛西(Nancy Patricia Pelosi)竄訪台灣類似，解放軍會以更貼近台灣的軍事演習來應對，只要台灣和美國不敢打，軍事衝突的機會不大。南海方面，目前菲 律賓和越南都與中國關係不錯，美國不易找到一個挑釁代理人。朝鮮半島由於韓國懼怕戰爭，美國即使有心製造熱點，演變成 重大風險的機會也有限。
中東和科索沃雖然也有可能出現較大風險，不過這兩個地方畢竟離開中國較遠，即使出問題對中國也屬於間接影響，對周邊國 家的影響可能更大。
綜上所述，2023年中國經濟強勁復蘇的機會較大，周邊的風險大致可控，有利於金融市場走出良好表現。如果同時美西方 經濟陷入衰退或者停滯，中外經濟表現的差異將會大大增強內地和香港金融市場對外資的吸引力，有可能吸引外資大規模回流 。雖然近兩個月，港股已經累積了頗大升幅，不過從估值角度看，仍處於偏低位置，而且經濟增長帶來的盈利增長可能會進一 步增加估值的吸引力，如果估值便宜、經濟增長強勁和資金大量流入同時發生，香港股市極可能會有超預期表現。
華大證券首席宏觀經濟學家 楊玉川
楊玉川 張貼文章
(2023-01-04 香港商報)
香港2022年的經濟增長較為疲弱，從年初財政司預測的2%至3.5%，跌倒去年11月預測的收縮3.2%，下跌幅 度相當驚人。
反觀與中國香港經濟聯繫較為緊密的內地與美國經濟表現，中國2022年預計經濟增長3%左右，雖也低於年初確定的約 5.5%的增長目標，但跌幅不算太大；據國際貨幣基金組織(IMF)去年10月的預測，美國2022年的經濟增長為1.6%，同樣低於年初預測，但二者均好於中國香港。展望2023年， 市場主流傾向認為中國經濟將有較強勁增長，普遍預測經濟增速接近或高於5%；美國的經濟增長則較為疲弱，市場普遍預測 經濟增速約在衰退和1%增長之間。
將2022年中國香港的經濟表現與中國和美國的經濟表現放在一起對比，可以看到香港是其中表現最差的，這個遠低於預 期的實際經濟表現凸顯了香港現在面臨的結構性弱點。
面臨新形勢下定位問題
市場很多評論香港經濟表現未如預期的意見認為，2022年香港經濟主要是受未能與內地通關影響，只要恢復與內地通關 ，香港經濟就可以快速恢復。這個意見當然有一定道理，不過未能與內地通關的背後，成因其實並不簡單。
中國香港在疫情防控上出現的兩難，正正折射出香港在新形勢下定位轉變的困難。回歸後曾經有相當長一段時間，西方對中 國的策略以接觸合作為主、遏制為輔，彼時中國香港可以利用對西方較為熟悉的優勢，既享受內地開放的好處，又享受外資積 極來港的好處。不過隨着美國對中國的博弈策略改為以遏制為主、合作為輔，美西方開始取消中國香港的特殊地位，將中國香 港變為中美博弈的前線，中國香港受到的惡意打壓明顯增加。
面對這個西方惡意打壓明顯增加的新形勢，中國香港面臨着新形勢下如何定位的問題。想繼續吃兩家茶禮明顯行不通了，西 方現在不僅是不給茶禮，還想把以前給的也拿回去，例如引導資金棄港向美等，所以繼續以往跟隨美西方發展的路線已不可行 。另一方面，由於過去的舊思想影響，很多人可能還在希望中國香港可以回到從前那種左右逢源的狀態，因此對與內地加快融 合又顧慮重重，於是就像疫情防控中兩頭不到岸的情況一樣，經濟上中國香港同樣存在兩頭不到岸的情況。2022年中國香 港經濟增速既低於內地又低於美國，恐怕就是這種經濟上兩頭不到岸狀況的具體表現。
出口大幅下跌 去年11月出口下跌24.1%
2022年香港經濟發展中最讓人意外的，要算出口的大幅下跌，香港的出口自5月開始同比持續下跌，而且越跌越狠，1 1月出口下跌24.1%，遠超市場預期的下跌16.2%，創68年半的最大跌幅。由於香港的進出口主要與對內地的轉口 有關，如果內地的進出口保持大致同比例下跌，那就說明香港的出口不景氣主要受環球市場不景氣的影響，不是本身問題。
但是，內地11月的出口同比僅下跌8.9%，進口僅下跌10.6%，下跌幅度不足香港出口跌幅的一半。所以，用內地 或者全球經濟放緩的理由無法很好解釋香港出口的大幅下跌。那麼，香港11月出口的大跌又是否單一月份的偶然情況呢？從 今年的逐月表現看，顯然也不是，因為內地進出口是從10月才開始小幅負增長，而香港的出口已經連續跌了7個月。
還有一種意見認為，香港的進出口表現較差是受不能與內地通關影響，只要恢復通關、跨境貨物可以自由流動，進出口就可 以快速恢復。但是，2021年香港也沒有與內地通關，不過2021年香港的進出口增長就與內地接近，2021年香港進 口同比增長24.3%，出口增長26.3%，與內地的出口增長29.9%(美元計)，進口增長30.1%(美元計)相比，基本同步。
如果香港的進出口大跌與通關和經濟放緩等外部因素相關性不太高的話，還可能有一個對香港較為不利的假說，就是在疫情 影響下，部分內地的進出口可能形成了新的路徑，不再需要利用香港做轉口，對香港的進出口行業構成長期的不利影響。
融入國家發展大局 加強與灣區交流
按照政府統計，香港的四大支柱行業裡，貿易和物流是香港最重要的行業，2021年貢獻了香港GDP的23.7%，僱用了超過60萬僱員，佔總就業人口的16.5%；與之關聯度較高的專業及工商支援服務行業則貢獻了香 港GDP的11.4%，僱用了佔總就業人口15.5%的僱員。一旦對貿易影響最大的內地轉口業務長遠減少，必將導致貿易及物流 行業以及相關的工商支援行業不景氣及僱用的員工下降，對香港的經濟和就業都將產生重大不利影響。
香港可能面對的最不利前景是，一方面被美西方打壓，令傳統熟悉西方的優勢基本消失；一方面又無法迅速融入國家發展大 局，在拖延中被內地形成新的發展路徑所替代，這樣一來，香港就會被逐步邊緣化，喪失發展的大好機遇。
面對可能的不利局面，香港只有下定決心，快速融入國家發展大局，在大灣區產業鏈中佔據一個重要位置，才能重拾發展動 力。而融入國家發展大局的關鍵步驟，就是迅速發展北部都會區，通過加強北都與大灣區人財物的交流逐步實現與大灣區的融 合。
隨着環境的變化，香港舊的發展動力已經面臨各種問題，無法很好地推動香港發展，如果香港不能迅速取得新的發展動力， 香港的未來發展就存在較大隱憂。
(華大證券首席宏觀經濟學家 楊玉川)
楊玉川 張貼文章
(2022-12-28 商報)
中央經濟工作會議吹響了以發展為中心，推動經濟快速恢復的號角，金融市場目前對2023年的內地經濟表現普遍較為樂觀 ，但是，內地經濟的快速恢復需要房地產市場的改善為基礎，不解決房地產持續低迷的問題，內地經濟快速恢復的道路恐怕會 遇到阻礙。
到目前為止，從中央到地方出臺的支持房地產業的政策已經相當多，中央層面有降息、大力協助內房企業融資的各項政策，地 方層面則有從放鬆購房限制、降低買房首付比例、甚至直接資助買房等五花八門的政策，不過如果看最近的房地產銷售資料， 這些政策的效果都不明顯，據統計，11月內地房地產銷售金額同比下降25.5%，如果單看前100大開發商的銷售額， 情況更加惡劣，同比大跌42.6%，完全未見銷售好轉的跡象。
房地產對刺激政策反應不大，一定程度上佐證了內地房地產行業可能已經進入了一個新的發展階段，面臨與過去完全不同市場 環境的客觀現實。
行業步入新發展階段
簡單來說，現在內地房地產行業有三個較重要的影響因素已經與過去不同：
首先是人口，據統計，內地的人口增長已經到達拐點，2021年人口淨增長僅48萬人，預計今年(2022年)人口將出現絕對負增長，結束了內地人口長期增長的歷史。對房地產而言，最重要的人口增長紅利已經消失；
其次是城市化率，目前內地的城市化率已經到達約65%，走過了快速增長階段，未來城市化率將較為緩慢的上升，帶給房地 產業發展的動力下降；
第三是隨著經濟環境變化，投資性需求基本消失，市場以剛需和改善性住房需求為主。而投資性住房需求的消失，直接造成房 地產需求不足。
在一個缺乏投資性需求，人口增長趨向下降的市場裡，對房地產的需求肯定不能用尚處增長階段的舊思維模式研判，也不應幻 想房地產需求可以回到從前。實事求是地看，目前內地房地產市場低迷狀態下表現出來的需求，可能就是未來新發展階段下的 常態需求，也就是說，未來內地的房地產需求可能只會有過去高峰時期的大約70%。這就意味著，所有那些按照過去100 %市場需求建立庫存的內房企業，都將面臨大約30%左右的過剩。
大量內房企業根據舊的發展模式所建立的房地產庫存，在市場進入新的發展階段下變成了過剩，市場遲遲無法消化，這就是導 致本輪內地房地產市場出現危機且遲遲無法緩解的主要矛盾。對於這個供過於求的矛盾，給發展商提供融資的支援只會延緩而 無法避免發展商出現危機，屬於治標不治本的買時間操作，最終走出困境還是要靠房地產市場的供需平衡。
最終還靠市場供需平衝
解決房地產需求不足的問題，一個考慮方向是用各種方法支持需求，如取消限購、降低買房門檻、降低首付、加大金融支持買 房力度等，很多地方政府出台的政策，都大致圍繞這個方向。不過，鼓勵買房與鼓勵投資需求之間沒有明顯界限，過去地方政 府對買房施加的各種限制，其實都是為了抑制對房地產的投資，取消這些限制，有可能變成變相鼓勵投資需求，與「房住不炒 」的大原則下不鼓勵投資需求的方向存在矛盾。
另一方面，市場環境的變化事實上使得社會對房地產需求較難恢復，明顯的例子就是今年以來各地出台的各種鼓勵需求政策， 基本上都未能有效地刺激需求增長，所以，即使不考慮各地鼓勵需求政策可能存在的與「房住不炒」大原則相矛盾之處，這個 政策在實踐中的效果也不理想，最起碼，沒有立竿見影的效果。
鑒於現行支持融資、鼓勵需求方面的政策至今效果不明顯，未來是否有明顯作用也不確定，因此，迅速改善房地產困境，可能 需要新的有力政策出台。
如果希望儘快扭轉房地產供過於求的狀況，最有效的辦法可以考慮：一、中央政府出資(地方政府資金困難)，委託機構或地方政府大規模收購內房庫存轉做保障房，直接增加需求；二、中央政府提供特別貸款，由內房企業自行申請將 過剩庫存轉做保障房，對應保障房的貸款不計入公司的一般負債，直接減少供應。
政府現行其實也有一些政策鼓勵用收購、發行REITS等辦法盤活房地產庫存，不過由於規模偏小，需時較長，對迅速解決 房地產困難作用有限。
理論上，這個大規模轉做保障房的策略可以很快改善房地產供過於求的現狀，實現房地產供需平衡的軟著陸，幫助內房企業由 主要依賴房地產銷售的舊模式轉向了租售並舉的新模式。
當然，過程中可能會出現各種各樣的問題，不過，如果可以實現整體經濟的快速恢復，即使房地產方面付出一些代價也是值得 的。另外，不管是政府收購還是政府提供特別貸款，都涉及巨量資金，需要考慮相關風險。不過，由於這些資金長期來看都是 可以回收的，風險並不大。例如一個可行的方法是，在租住一定年限後，允許租戶用一個較為優惠或者當初議定的價格，購買 租住的房屋，這樣就可以用先租後售的辦法實現資金的回收，既解決了當前房地產困難，給基層帶來了實實在在的福利，國家 的資金投入也帶動了經濟發展，於國於民都較為有利。
由於房地產佔內地經濟的比重較高，產業鏈較長，對家庭財富和消費信心有重大影響，只要房地產恢復正常，不再拖內地經濟 後腿，2023年內地經濟恢復中高速增長前景樂觀。
華大證券首席宏觀經濟學家 楊玉川
楊玉川 張貼文章
(2022-12-21 香港商報)
上周末(12月15、16日)舉行的中央經濟工作會議涵蓋了經濟的方方面面，其中一些內容對投資者把握明年的經濟發展重點有很強的指導意義，認真學 習領會會議精神，對於在投資市場少走彎路、正確把握中國經濟大勢很有幫助。
「發展」是明年中國經濟發展的關鍵字，會議指出，「堅持發展是党執政興國的第一要務」，「第一要務」的含義，就是「發 展」在全國各項工作中的重要性排序排在第一位，任何其他工作都要服從「發展」這個中心，為「發展」讓路。過去一些人關 於「發展」讓位於其他工作，民營企業的發展受限制等的看法，明顯是與會議精神相悖的，也是錯誤的。
不過，「發展必須是高品質發展」，而不是粗放式、缺乏品質的發展。「高品質發展」的含義，從經濟結構看，肯定不是所有 經濟部門的平均發展，而是有前景、技術先進、符合未來經濟發展方向的經濟部門的快速發展，和其他部門的正常發展相結合 ，通過高品質經濟部門的快速發展來推動整體經濟發展的品質提高。
哪些部門屬於「高品質發展」的範疇呢?在消費領域會議提到了三項：「住房改善、新能源汽車、養老服務」，在現代產業領域會議提到了五項：「新能源、人工智慧 、生物製造、綠色低碳、量子計算」，政府也明確表示了對平台企業的支援，也就是說，以上各項肯定屬於高品質發展範疇， 符合國家推動發展的方向。
高品質發展是大方向
明年中國發展的目標明確了，就是要實現「高品質發展」。具體路徑會議給出的答案是：「從改善社會心理預期、提振發展信 心入手，綱舉目張做好工作」，也就是說，會議將「改善社會心理預期、提振發展信心」確定為推動明年發展的抓手和關鍵， 是全年經濟發展的「綱」，需要緊抓不放。
那麼如何才能「改善社會心理預期、提振發展信心」呢?要具體完成哪些工作才能真正將發展信心提起來，而不僅僅限於跟風表態之類的口頭信心。在我們看來，要真正讓市場主體、 金融市場參與者從內心樹立起信心，恐怕最主要的還是政府出台有力政策，快速扭轉經濟不斷走弱的局面。如果政策不夠有力 、效果不明顯，「社會心理預期」就不容易改善，「提振發展信心」就可能成為空話，再多的正面宣傳也未必有用。
從這個意義上講，「信心」與「發展」是一體兩面的東西，互相影響，「發展」需要市場主體有「信心」投資、積極參與，但 是市場主體的「信心」又和「發展」直接相關，沒有實際的「發展」，「信心」就是空中樓閣之類的肥皂泡，看着漂亮其實一 戳就破，根本沒用。只有實實在在的「發展」做基礎，這樣的「信心」才是堅實的，才足以經得起市場的風浪。
信心與發展一體兩面
就當前形勢而言，解決不了市場需求不足，房地產供過於求的問題，對前景的「預期」就不易改善，「信心」也不易樹立。因 此，要想實現中央「改善社會心理預期、提振發展信心」的目的，恐怕需要在刺激內需和解決房地產供過於求方面出台有力政 策。
會議明顯對房地產的情況十分關注，用了相當大的篇幅總結改善房地產行業情況的舉措，除了過去已經推出的「保交樓、融資 放鬆、並購重組、因城施策、支持剛性、改善性需求」等外，還提出「有效防範化解優質頭部房企風險，改善資產負債狀況」 的新方向，按照這個新方向，目前處於困境中的內房頭部企業的債務困境，有望獲得解決。
劉鶴副總理12月15日也表示：「房地產是國民經濟的支柱產業，針對當前出現的下行風險，我們已出台一些政策，正在考 慮新的舉措，努力改善行業的資產負債狀況，引導市場預期和信心回暖。」劉鶴副總理的表態佐證了中國政府正在考慮一些可 能相當有力的政策，將較大程度解決內房頭部企業的債務危機。
會議十分關注房地產
在刺激需求方面，會議同樣十分關注，會議列出的明年第一項工作，就是「着力擴大國內需求。要把恢復和擴大消費擺在優先 位置」，還提到要「增強消費能力，改善消費條件，創新消費場景」。恢復和擴大消費的關鍵在於：首先有消費的欲望;其次 有消費的資金。要想「增強消費能力」，主要靠增加消費者的收入。在當前民眾對前景預期不佳，消費欲望不高的情況下，如 果中央政府不依靠地方有限的財力，用中央財力直接大規模向民眾發放消費券，既可以提高民眾的消費欲望，也可以增強民眾 的消費能力，是一個快速刺激需求的有效策略。
總體而言，明年將是一個專注發展的年份，困擾今年經濟的內需不足和房地產債務危機的包袱有望獲得解決，疫情防控措施放 鬆後疫情對經濟的干擾也將得到極大緩解，在政府全力拼經濟的帶動下，2023年中國經濟有望超預期發展。
中國經濟的強勁增長必定令港股上市的內地經濟相關公司的基本面有重大改善，配合港股偏低的估值，以及美國經濟陷入停滯 甚至衰退引發的資金流出美國市場，港股有可能在明年獲得基本面和資金面同步改善的雙重利好，令港股走出靚麗行情。
華大證券首席宏觀經濟學家 楊玉川
楊玉川 張貼文章
(2022-12-14 香港商報)
一般而言，不論是基本面還是技術面的研究者，其理論對於今年港股的巨幅波動，恐怕都難有一個合乎邏輯的解釋。不過，如 果我們在技術和經濟之外，引入多一個政治視角，今年的股市變動就大致有脈絡可尋的。
港股今年的大幅下跌主要有兩波，一波是2、3月間從大約25000點跌到接近18000點，跌幅近7000點，背景是 香港和內地疫情擴散、美聯儲加息、俄烏戰爭、中概股退市風險增加、外資認為內地經濟恢復動力不足等因素。
這些影響因素大致可以分為兩類，一類與美國有關，另一類與中國有關。美聯儲加息、美國用審計理由威脅部分中概股從美國 退市當然與美國直接相關，但由於美國在全球金融的領導性地位，以及美國在對資訊的解讀或者說輿論引導上對國際資金的廣 泛影響力，其他因素也相當程度與美國間接相關；而與中國直接相關的因素主要有防控措施，刺激經濟政策，以及經濟實際表 現等。
中美博奕左右港股
由於中美博弈近年加劇，美國加強了在各方面圍堵、打壓中國。表現在金融上，就是限制中國企業在美融資，唱衰中國經濟， 誘導資金離開內地與香港股市等。具體到今年港股，美國主要採取了兩手，一是直接的政策打壓，如威脅中概股退市，直接限 制美資投資中資企業，打壓中國高科技等；二是在輿論上強調各種因素中對港股不利的方面，如強調內地防控疫情措施對經濟 的阻礙，借俄烏戰爭、美國加息等誘導資金離開港股，唱淡中國經濟的增長(儘管中國經濟的增速在全球主要經濟體仍然領先)等。
中國經濟則由於受到去年以來整頓科網平台，限制高負債內房企業融資等政策的影響，加上疫情防控措施(主要是城市靜態管理)對經濟和消費的負面作用，刺激經濟政策在2、3月間維持溫和等，面臨一定壓力。
簡單總結，港股2、3月大跌的主要原因，就是美國利用政策直接打壓和借各種因素誘導資金離開港股的間接打壓，和內地彼 時未推出強力刺激經濟政策對沖負面壓力兩方面共同作用的結果。
面對市場的不正常下跌，國務院金融穩定發展委員會於3月16日召開會議，積極回應市場關切，對於市場負面影響較大的科 網平台、內房板塊，做出了十分正面的回應，於是港股在憧憬未來政策將積極支持經濟發展的氣氛下大幅回升，一定程度扭轉 了之前的悲觀氣氛。
港股的第二波大幅下挫始自6月底，港股從7月跌至10月底，從大約22000多點跌倒最低14000多點，累積跌幅約 8000點，這波下跌的背景主要是美國急速加息收緊銀根，內地疫情時有反復、不時有城市需要進行靜態管理以阻斷疫情擴 散，刺激政策未能令內地經濟出現明顯改善等。
明年內地經濟增長或有強勁表現
美國急速收緊銀根一般來說會誘使熱錢離開新興市場流入美國，對港股不利。不過，如果中國經濟能夠有良好表現，追逐利潤 的熱錢就不一定會離開內地與香港股市，而是可能繼續投資內地與港股以分散風險。但遺憾的是，由於種種原因，過去一段時 間中國刺激經濟的效果未如理想，未能扭轉資金離開港股的勢頭，造成港股越走越低。
分析7至10月港股下跌的主要原因，仍然是美國加息誘導資金離開港股的間接打壓，和內地刺激經濟效果未如理想共同作用 的結果。
政府對科網平台的態度已經明顯轉向支援，幾大平台紛紛與大國企合作，沒有政府的支援不可想像。很久未批的遊戲版號獲得 批准，可以上線新遊戲，是政府對行業的明確支持；房地產利好政策頻出，從協助房地產融資的「三支箭」到「金融16條」 等，對內房融資的支持力度遠超市場預期；最令人意想不到的，是疫情防控政策的快速轉變，現行防疫政策已經基本放棄了對 經濟影響最大的城市靜態管理，消除了一個恢復經濟的重大阻礙。
最近一個月中國在刺激經濟方面的所作所為顯示出了新領導班子支援經濟發展的強烈願望和決心，按正常邏輯推斷，這種積極 進取的行為模式可能代表着未來更多超出市場預期的刺激政策，也就是說，2023年的經濟增長很可能將有強勁表現，一舉 扭轉市場的悲觀預期。
對於港股來說，目前正處於歷史偏低的估值水平，如果中國經濟能夠超預期增長，面對明年歐美經濟的可能衰退，內地和香港 股市對全球資金的吸引力必定大大增加，在美國加息放緩，中國經濟增長加快，外資回流的情況下，港股很可能也將有超出預 期的好表現。
(華大證券首席宏觀經濟學家 楊玉川)
楊玉川 張貼文章
(2022-12-7 商報)
最近兩個月(10、11月)國家統計局發布的製造業採購經濟指數PMI還在加速下跌，說明經濟面臨的壓力有增大跡象。
經濟增長在政策刺激下表現未如理想，影響因素很多，但其中一個重要原因，是較為嚴厲的疫情防控措施，特別是不時發生的 城市靜態管理，對經濟構成了阻礙效果，令經濟的運行經常處於一種不順暢、磕磕絆絆的狀態，制約了復蘇經濟的努力。
另一方面，經過三年的艱苦抗疫，內地普通民眾對於嚴厲的抗疫措施，普遍出現了一定程度的抗疫疲勞，對繼續進行嚴厲封控 的忍耐力降低。還有部分中小企業和基層民眾，由於業務暫停和手停口停的原因，遇到了一定的經濟和生活困難。
從經濟和民眾生活的角度，逐步放鬆防控措施，讓經濟恢復活力，讓中小企業和民眾看見希望勢在必行。同時，伴隨著新冠病 毒的不斷變種，就目前世界各國放鬆防疫後得到的資料看，病毒的傳染性似有加強，但病毒的毒性明顯減弱，對人體的危害和 殺傷力下降，一定程度具備了放鬆防控的條件。
中國是一個把人民的生命安全放在第一位的國家，雖然客觀環境變化使得放鬆防控措施具備了一定可行性，不過如何拿捏放鬆 防控與疫情反彈之間的度，讓疫情不至於對人民生命安全造成較大威脅，仍需探索。
‧世界對病毒逐漸形成共識
疫情發展到現在，隨著與病毒的交道越來越多，世界對病毒的認識也逐漸形成了一些共識：病毒的傳染性似有加強，但毒性下 降。這個共識意味著，完全抑制病毒傳播的難度太大，甚至不可行，因為病毒很輕易就能以某個民眾未留意的方式傳播開，如 果一發現病毒就要靜態管理，那城市就可能長期處於靜態之中，經濟和民生都受不了；而毒性下降意味著對一般人來說，感染 新冠病毒的症狀可能與普通感冒類似，不會像以前一樣感染肺部變成肺炎，可以當流感對付。
不過即使病毒的毒性下降，放鬆防控過程中仍可能發生幾個問題：
首先是對老弱的威脅，病毒毒性下降雖然對一般人造成的病情不嚴重，不過對於老弱和基礎病患者，可能仍具有一定殺傷力。 以香港的經驗看，新冠感染死者主要是老年人、有基礎病患者，其次是一些幼童，青壯年幾乎都能很快康復，感受到的病情也 普遍不嚴重。
面對一般人與老弱感染病毒的病情差異，可否考慮採取逆隔離的思路，在放鬆一般人防控措施的同時，對於高危人群採取較嚴 厲的防控措施，例如限制養老院、醫院住院部、老年人、基礎病患者、幼童等群體的與社會接觸，用氣泡閉環的方式將高危人 群與社會隔開，即使沒條件實行完全的氣泡閉環，也可以儘量減少與社會和他人的接觸，以減少感染機會。
家有老弱的家庭，家人可以考慮主動給老弱建立較為獨立的生活條件，儘量減少其與他人的接觸機會，以減低感染風險。
只要老弱可以得到較好的保護，社會對於感染新冠的顧慮必定大大下降。
其次對放鬆防控措施可能引起的感染人數大幅上升問題，可以考慮以居家隔離、就地治療為主，沒有條件隔離者才去方艙，病 情較重者才去醫院的方法應對。
根據香港經驗，由於現在普通人感染新冠的病情普遍不嚴重，一般自我抗原測試陽性後就在家隔離，經過幾天、最多一周後一 般就會檢測陰性，就可以恢復正常工作。
一般來說，內地的居住條件比香港好，自我隔離的條件也比香港好，只要有充足的抗原檢測試劑和一般的常用治療藥物，大部 分人應該都可以採取居家隔離的方式康復。
對於部分感染病情略重的患者，在城市可以依賴社區醫院等設施，在農村可以依賴鄉鎮醫院予以一般治療，只要國家給予充足 的一般治療藥物和指引，普通患者應可得到及時治療。
病情嚴重或有併發症者，可以送去醫院治療。
方艙醫院主要用於收治沒有條件自我隔離的患者，以自願為主。
用居家隔離為主，無條件自我隔離才去方艙，一般治療在基層醫療設施的方法應該可以應對放鬆防控措施後可能出現的感染人 數快速上升、擠兌醫療資源的緊張狀況。
‧對老弱實行居家隔離為主
總結起來，逐步放鬆防控過程中比較容易出問題的地方有兩處，一是出現較多的老弱感染者死亡個案，迫使政府再度收緊防控 措施；二是放鬆防控措施後感染人數大幅上升，造成醫療資源擠兌，引發社會問題。
對老弱進行逆隔離，實行以居家隔離為主的方法，理論上可以協助避免出現以上兩個問題，不過，這個方法成功實施的先行條 件，卻又依賴政府對民眾的宣傳，既要讓民眾知道病毒的致病性減弱、無需害怕，又要讓群眾懂得如何保護老弱。相應藥物和 檢測試劑的準備也要充足，對基層醫療設施的管控、指導也要加強，部分城市可以先行試點。總之，只要有通盤計畫，做好應 對出現困難的準備，中國走出疫情的道路必定可以成功。
如果逐步放鬆防控措施的方向不發生反復，疫情防控措施對經濟的負面影響就將逐漸減輕，經濟復常的步伐就會加快，市場信 心也會逐漸恢復，利好經濟和股市。
楊玉川 張貼文章
(2022-11-30 香港商報)
近日內地當局刺激經濟的力度和節奏都明顯加強，去年以來困擾股市的科網平台整頓問題，已經基本過去，一些大國企紛紛與 各大科網平台建立業務合作，充分說明政府對科網平台發展的支持，國家網信辦也表示鼓勵和支援科網平台健康規範持續發展 ；在政府出台多項協助內房融資政策後，部分內房企業的資金困難也有所緩解，近期內房股債都普遍出現大幅反彈的好現象； 疫情防控方面也有進展，國務院聯防聯控機制綜合組發布《關於進一步優化新冠肺炎疫情防控措施 科學精準做好防控工作的通知》，公布進一步優化防控工作的二十條措施，令人看到逐漸放寬防控措施的希望。
不過，近期的經濟數據仍然較為低迷。例如內地11月份製造業採購經理指數(PMI)降至48，比上月下降1.2個百分點，遜於市場預期的49。從企業規模看，大、中、小型企業PMI分別為49.1、48.1和45.6，比上月下降1、0.8和2.6個百分點，均低於臨界點。從分類指數看，構成 製造業PMI的5個分類指數均低於臨界點。生產指數降至47.8，比上月下降1.8個百分點，反映製造業生產活動繼續放緩。
部分民營企業主也對經濟前景較為悲觀，認為政府更多地強調「共同富裕」會打擊民營企業。雖然政府已經反復說明「共同富 裕」是鼓勵勤勞致富、創新致富，不是「殺富濟貧」，但在經濟增長較為乏力的情況下，悲觀情緒還是揮之不去。
刺激經濟政策方向須更精準
看起來，經濟面對的困難依然嚴重，破局之道還是要實實在在把經濟搞起來，正面宣傳只能起輔助作用。讓經濟加速前進，讓 更多的人得益、創造更多的投資機會，用經濟蓬勃發展的事實去證明悲觀主義者的錯誤，才是吸引更多認同的王道。
從近來刺激經濟的各項措施看，力度和節奏都能給市場驚喜，如果方向上能更精準一些，必定可以給市場更大的提振。
比如說，目前對房地產的政策支援集中在支援內房企業融資方面，但真正阻礙房地產市場恢復的病根其實是市場需求不足，內 房融資困難只是銷售困難的表象，如果內房企業造好的房子無法順利銷售，即使融資困難一時獲得解決，最後也無非是拖延時 間而已。
所以，不解決房地產市場需求不足的問題，房地產業就很難恢復正常。政策可能需要更聚焦在解決需求不足上，才能事半功倍 。
解決需求不足，大致有三個思考方向，一是刺激民眾需求，通過降低民眾購房門檻、降息等手段刺激需求，不過由於市場不景 氣，人口增長下降、投資性購房需求基本消失等原因，民眾買房的興趣低迷，刺激效果不好；二是由中央政府出資，大量收購 開發商庫存轉做保障房，增加市場需求；三是由發展商直接申請大規模將市場難以消化的庫存房產改為保障房，政府批准後由 銀行發出長期貸款支持，不計入公司受管制的負債，減少市場供應。
發消費券可扭轉需求不足局面
這裏的關鍵是，不論政府收購內房庫存轉做保障房還是內房企業自行將積壓的庫存房屋轉做保障房，最重要的是規模要夠大。 如果規模不夠、蜻蜓點水，面對龐大的房地產市場，政策就不易有明顯效果。只要房地產供需平衡了，市場自然可以恢復信心 和穩定。
再如經濟壓力較大、企業對前景悲觀的根本原因是市場需求不足，不針對性地刺激需求，花費大量資源在保障企業即保障供應 上，刺激經濟效果難免不理想。如果可以大規模給民眾發放消費券，例如每人1000元人民幣，總規模約1.4萬億元，假 定每次消費只可使用20%至30%，將帶來3至5倍的乘數效應，即總消費金額可達4至7萬億人民幣，約等於GDP的3%至5%，必定可以完全扭轉需求不足的現狀，為經濟帶來巨大推動力。
相對來講，放鬆防疫措施雖也能帶來較大的為經濟鬆綁效果，但由於民眾對於如何平衡安全與逐步放開之間的度尚有不同看法 ，政府對於放鬆防控帶來的疫情反彈如何管控也在摸索之中，很難在短期有重大進展，不易作為刺激經濟的主力。
總之，近期的刺激措施相當振奮市場人心，效果較好。但是如果不能迅速改善經濟的基本面，市場的信心就可能逐步減退，無 法形成刺激措施、市場信心、刺激效果之間互相加強的正面迴圈，對刺激經濟不利。更精準發力，解決制約經濟的痛點，才能 從根本上扭轉經濟下行壓力較大、市場情緒悲觀的局面。
(華大證券首席宏觀經濟學家 楊玉川)
楊玉川 張貼文章
(2022-11-23 商報)
想讓美國講道理，靠自己有道理是不行的，僅有實力恐怕也未必足夠。要想讓美國講道理，要靠「逼」，美國不願意講道理， 我們要「逼」它講。
這個「逼」就是與美國博弈的精髓。
從美國發起貿易戰至今，美國在貿易、台海、金融、科技、人權等領域全面向中國進攻，所持的理據基本都是謊言或者只考慮 美國利益，目的也與公平正義或者其他的道德標準無關，而是要遏制中國發展，保護美國的全球霸權。
要論讓美國講道理的條件，中國已經比當年好得太多，現在中國是全球最大的工業國，工業產值大約是美國的兩倍。不過條件 更好了，並不必然代表美國就會更講道理。起碼，到現在為止，美國和中國相處中講道理的時候仍然不多。
沽美債可能帶給美國壓力
因而，即使實力更強了，如果不「逼」美國，美國恐怕也不會自動回到講道理的路上。11月16日，據路透社報導，美國財 政部發布的9月財政部國際資本(TIC)報告顯示，中國9月減持美國國債382億美元，持有規模減至9336億美元，持有量降至2010年5月後的最低水準。
11月14日，國家領導人與美國總統拜登在印尼巴厘島(Bali)進行了三個多小時的會談，就中美關係中的戰略問題，以及重大全球和地區問題坦誠深入交換看法。這次會談美國方面十分重 視，美國財長耶倫(Janet Yellen)也陪同參加。
財政部長參加一個主要是外交方面的會議本就有些奇怪，聯繫到耶倫(Janet Yellen)之前有關「美國國債市場流動性不足」，以及最近，「中美之間的關係緊張，主要根源是在於中方對美國有『誤解』，美國並 沒有試圖阻止中國的經濟發展」的言論。耶倫(Janet Yellen)似有緩和雙方敵意的意圖。簡而言之，中國沽售美債可能帶給美國壓力。
與西方國家關係有望改善
在G20峰會上，國家領導人密集會見了美國、法國、荷蘭、南非、西班牙、阿根廷、塞內加爾、韓國、澳大利亞、印尼和意 大利的領導人。G20結束第二天飛抵泰國參加APEC峰會，又會見了日本、新加坡、菲律賓三國領導人。從會見的名單可以看到，連同之前訪問中國的德國總理，國家領導人 與大多數西方國家領袖都已經見面會談，美國之前拉著一大幫西方國家和盟友圍堵中國的場景已完全看不到。
中國在政治、軍事、科技、金融的領域的鬥爭可能令美國感受到一些壓力，美國內部民主共和兩黨的分裂也牽扯了美國政府不 少精力，拜登政府在中期選舉丟掉眾議院後已經成為半跛腳政府，因此，令中美關係不至於進一步惡化失控、陷美國於被動， 符合美國的利益。換言之，美國出於對自身利益的考慮，有可能在一段時間內放緩對中國的打壓。
在中美矛盾可能進入平穩期的背景下，中國和其他西方國家的關係也有望改善，周邊環境可能擺脫前段時間的不斷惡化而趨穩 。
華大證券首席宏觀經濟學家 楊玉川